连续三年巨亏，康希诺蒸发1800亿市值

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三年巨亏30亿

当新冠疫情的潮水退去，谁在裸泳似乎一目了然。

1月18日，康希诺发布全年业绩预告。2024年全年，康希诺预计实现营业收入8.25亿元到8.65亿元，归属于母公司所有者的净利润为-3.35亿元到-3.85亿元， 扣非后净利润为-3.95亿元到-4.50亿元。

这已经是康希诺连续第三年出现经营性巨亏。2022年-2023年，康希诺扣非后净利润分别为-10.33亿元、-16.11亿元。由此计算，过去三年内，康希诺净亏损金额已经超过30亿元。

2020年8月，康希诺头顶“新冠疫苗第一股”光环登陆科创板，上市首日股价大涨87.45%，报393.11元/股，市值逼近1000亿元大关。2021年，凭借重组新冠疫苗“克威莎”的热销，康希诺实现营业收入43亿元，净利润19亿元，成为疫苗行业最大的一匹黑马。2021年6月，康希诺市值一度逼近2000亿元。

此后，随着全球新冠疫苗接种率增速的放缓，新冠疫苗需求不断减少，国内疫苗行业陷入寒冬期。数据显示，2022年-2023年，康希诺营业收入分别为10.35亿元、3.57亿元，营业收入遭遇断崖式下跌。

进入到2024年，康希诺迎来了营收端的正增长。2024年前三季度，康希诺实现营业收入5.67亿元，同比增长高达222.88%。其中，2024年第三季度，公司共实现营收2.64亿元，同比增长76.09%，归母净利润为296.45万元，这也是公司连续九个季度亏损后首次实现单季度盈利。根据最新业绩预告数据，康希诺第四季度营收端仍保持着增长趋势，但利润端再次陷入亏损。

从乐观角度来解读，2024年康希诺营收增幅将在130%以上，扣非净利润预计减亏12亿元左右。从主要业务来看，在新冠疫苗收入接近归零之后，康希诺目前在售的产品主要是针对脑膜炎球菌的曼海欣和美奈喜。2024年前三季度，两款流脑疫苗产品销售收入约5.16亿元，营收占比约为91%，同比增长39.07%，营收增速较2023年全年已经大幅放缓。

除了非疫收入的放量之外，资产减值损失的下滑成为康希诺大幅减亏的一个重要原因。2023年，由于新冠疫苗存货的大幅减值，康希诺共计提资产减值准备9.67亿元，进而导致归属于上市公司股东的净利润减少7.28亿元。2024年前三季度，康希诺资产减值损失金额仅为1010万元，较上一年同期减少7.77亿元。

整体来看，告别新冠疫情的第二年，康希诺基本卸掉了新冠疫苗的沉重包袱，营业收入也迎来复苏增长。不过，由于销售推广费用的攀升以及研发费用的持续高企，康希诺仍未走出亏损的泥潭。另一方面，由于公司股价在疫情期间遭到过度炒作，康希诺恐怕需要更多的时间来为之前的高估还债。

显然，当新冠疫苗基础免疫市场的故事不再性感，唯有扎实的经营业绩才是康希诺完成自我救赎的唯一路径。

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大起又大落

从连续十年亏损到一夜暴富，从炙手可热到无人问津，二级市场的疯狂与短视，在康希诺身上展示得淋漓尽致。

2008年，四位就职于全球大型制药公司医药及疫苗领域的海外华人科学家宇学峰、朱涛、邱东旭、毛慧华决定回国创业，以求改变中国疫苗产业的落后局面。2009年，康希诺生物在天津国际生物医药联合研究院的一间实验室里正式成立。据悉，康希诺这一名字代表着健康、希望、承诺的美好寓意。

资料显示，康希诺四位创始人及核心技术人员，大多在生物制药行业拥有超20年从业经验，且曾就职于研发、生产及商业化国际重磅疫苗的全球制药或生物科技公司，并担任高级职位。其中，宇学峰是一位微生物学专业博士，曾历任国际制药巨头赛诺菲-巴斯德（Sanofi-Pasteur Limited.）产品开发部科学家、细菌疫苗开发全球总监、加拿大发酵开发总监，是公认的行业内资深人士。

另一位联合创始人朱涛是清华大学生物化工专业硕士，美国匹兹堡大学化学工程博士和卡内基梅隆大学博士后，曾就职于赛诺菲-巴斯德多年，主要从事疫苗研发与生产管理工作。

因此，由于几位创始人的光鲜履历，康希诺自成立以来就颇受外界关注，这也是公司在资本市场受到追捧的一个主要原因。

2014年，具有强致死性的非洲埃博拉疫情在西非大面积爆发，各国均把防治此类病毒疾病上升到国家安全战略层次。在此背景下，康希诺很快就在这个过程中脱颖而出，展示出自身的研发实力。

2017年，康希诺生物所研制的埃博拉病毒疫苗Ad5-EBOV注册申请获批，使得中国成为亚洲首个、世界上第三个成功研发埃博拉病毒疫苗的国家。

埃博拉疫苗研发一战成名之后，康希诺迅速将融资上市排上日程。2019年3月，康希诺生物成功在港交所主板挂牌上市，并募集资金11.5亿港元，成为“港股疫苗第一股”。

不过，尽管埃博拉疫苗成功获批，但其在中国仅作为应急使用和未来国家储备安排，未实现大规模量产。港股上市当年，康熙诺生物营收仅为228.34万元，净亏损却高达1.57亿元。2020年，康希诺再次大亏3.97亿元，这也是自公司成立以来连续第十一年出现经营性亏损。

新冠疫情的爆发再次让康希诺生物迎来转机。2020年3月，康希诺发布公告称，公司与军事医学科学院正在联合开发重组新型冠状病毒疫苗（腺病毒载体），这也是当年最早进入临床试验阶段的国产疫苗。2020年7月21日，康希诺生物公布新冠疫苗II期结果，显示单针免疫后，绝大多数受试者体内激发了显著的免疫反应。

凭借一马当先的新冠疫苗研发进度，康希诺又一次获得了资本市场的认可和追捧。2020年8月，康希诺成功登陆科创板，发行价高达209.71元，共募集资金52亿元，募集资金净额较原计划多出39.79亿元。上市首日，康希诺以470元/股的价格开盘，总市值盘中就突破千亿大关。但从财报业绩来看，2020年全年，康希诺共实现营收2489.00万元，扣非后净亏损高达5.11亿元。

事实证明，二级市场对康希诺的追捧并非没有道理。2021年2月，康希诺发布公告称，公司腺病毒新冠疫苗克威莎正式上市。凭借新冠疫苗“克威莎”的大卖，康希诺股价一路上涨，2021年6月23日，康希诺股价最高触及797.2元，总市值超过1900亿元，成为沪深两市炙手可热的医药股。

然而，如同多数星光璀璨之时便又骤然陨落的热门股一样，康希诺也没有摆脱命运无情的拔弄。2022年以来，随着全球新冠疫苗接种率的不断上升以及疫情的缓解，新冠疫苗需求不断减少，国内疫苗行业陷入寒冬期。在此背景下，康希诺新冠疫苗销售收入很快遭遇到断崖式下跌。尤其是2023年，康希诺因新冠疫苗产品退货而冲减疫苗产品收入2.53亿元，导致公司营业大幅缩水至3.57亿元，尚不足2021年度的十分之一。

事实上，与康泰生物、智飞生物等国内老牌疫苗生产企业不同的是，康希诺在传统疫苗领域非常薄弱，几乎是靠着一款新冠疫苗来支撑企业发展，后疫情时代状态尤其艰难。显然，新冠疫苗犹如一把双刃剑，在将康希诺推上聚光灯下的同时，也暴露出公司营收结构过于单一、商业化落地能力不足等问题。想要重新获得投资者的认可，康希诺急需找到下一个爆款产品。

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下一个爆款在哪？

继新冠疫苗之后，流脑疫苗成为康希诺主要营收来源。2021年6月、2021年12月，康希诺二价脑膜炎球菌多糖结合疫苗MCV2（商品名：美奈喜）、四价脑膜炎结合疫苗MCV4（商品名：曼海欣）先后获得药品注册证书。其中，MCV4疫苗曼海欣属于中国第一个、全球第三个四价流脑结合疫苗，填补了国内脑膜炎球菌四价疫苗不适用2岁以下儿童的空缺。

自2022年6月底获得批签发后，曼海欣已经在广东、浙江等全国30个省市区开展接种工作。2023年全年，康希诺上述两款流脑疫苗实现收入约5.62亿元，同比增长266.39%。2024年前三季度，两款流脑疫苗产品销售收入约5.16亿元，同比增长39.07%，营收增速较2023年全年大幅放缓。

有分析认为，脑膜炎疫苗接种对象主要为3月龄至5岁的儿童，近年来出生人口的持续下降导致脑膜炎疫苗总签批发数量不断减少，市场容量相对有限。此外，康希诺脑膜炎结合疫苗属于非免疫规划疫苗，也就是常说的二类疫苗，主要靠居民自费来接种，这也在一定程度上限制了其增量空间。

在研管线方面，截至2024年6月末，康希诺在研产品管线一共有14款，主要涵盖预防脑膜炎、肺炎、百白破、破伤风、嵴髓灰质炎、流感、带状疱疹、结核病等。其中，公司13价肺炎球菌多糖结合疫苗PCV13i在今年2月已获得了药监局的新药上市申请受理，这也是公司唯一一款处于注册申请阶段的产品。

据悉，13价肺炎疫苗主要用来预防小年龄群婴幼儿肺炎，重要性仅次于HPV的一款产品。在新冠疫情爆发之前，13价肺炎疫苗一度是连续十年的全球疫苗销售冠军。在很长的一段时间内，美国辉瑞制药所研发的Prevnar13在我国肺炎球菌结合疫苗领域一直处于垄断状态。

2020年3月，沃森生物自主研发的13价肺炎球菌多糖结合疫苗（沃安欣PVC13）在国内获批，才打破了这一垄断格局。2021年10月，康泰生物研发的PCV13疫苗（维民菲宝）获批，成为全球第三款、我国第二款国产13价肺炎球菌多糖结合疫苗，国内13价肺炎疫苗市场由此进入到三强称霸阶段。

截至目前，肺炎球菌疫苗尚未被纳入我国国家免疫规划，属于自费接种疫苗。数据显示，2022年，13价肺炎疫苗国内销售额约为95亿元。根据灼识咨询预测，2030年该产品市场规模有望达到350亿元。在此背景下，大批生物医药企业纷纷加入了对这一市场的投入。

截至目前，除了已经上市的这三款疫苗之外，康希诺、艾美疫苗的13价结合肺炎疫苗已经向国家药品监督管理局提交药品上市注册。此外，复星安特金等的肺炎球菌疫苗以及智飞生物子公司智飞绿竹还开发了15价肺炎球菌结合疫苗已经进入III期临床研究阶段。

如同此前价格持续暴跌的HPV疫苗一样，“以价换量”的策略也扩展到了肺炎疫苗领域，2024年9月，智飞生物的23价肺炎球菌多糖疫苗由原来的298元/支降至209元/支，下降了29.87%，打响了肺炎疫苗降价的第一枪。考虑到市场竞争的日趋白热化，康希诺13价肺炎疫苗未来市场前景并不被外界所看好。

除了13价肺炎疫苗之外，康希诺还有适应症分别为百白破和破伤风的两款疫苗处于III期临床阶段，市场容量也相对有限。相对而言，目前处于I期临床试验的重组嵴髓灰质炎疫苗VLP-Polio已经被世界卫生组织推荐为全球根除嵴灰的理想疫苗产品，并且获得了比尔·梅琳达盖茨基金会所提供的超1700万美元的资助，未来前景相对乐观。

值得肯定的是，尽管经营业绩时常处于大起大落的状态，康希诺始终没有放弃对研发投入的重视，这也是公司能够很快研发出埃博拉病毒疫苗以及腺病毒载体新冠疫苗的关键。不过，从公司目前上市产品以及在研管线来看，康希诺短期内很难拿出可以匹敌新冠疫苗的爆款产品。所谓远水不解近渴，康希诺股价的低迷期，恐怕还会持续较长的一段时间。