这家GP，LP追着投

进入下半年，假如只盯着新闻，难免会觉得行业前景暗淡。但现在流行的哲学是，爱具体的人，过具体的生活。如果以此为指导思想，看看那些具体的机构，又会觉得，一切没那么糟糕。还是有人活得不错。

比如，我最近总听人提起比邻星创投，原因朴素——基金业绩好，LP复投率高。一线GP、人保等头部险资、互联网巨头腾讯，都是他们的LP，而且不只一次出资。市场化的钱，只有市场化的目的，它们会流向最赚钱的机构——所以LP的名头就意味着用钱投票。

按我看到的某期募资材料的说法，过往机构出资人除两支政府引导基金外，其他全部复投。

比邻星算不上很新。成立于2016年，主要投医疗器械和生物技术等医疗大健康赛道。自2021年下半年，生物医药泡沫破裂，股市大幅震荡，传导到一级市场，医疗寒冬至今还未真正过去，比邻星创投在寒冬中的表现又如何？

活跃度看出手，2023年共有9笔投资，和往年比节奏差不多，也和小几十亿的规模相匹配。基金业绩看退出，2022年最后一个季度，比邻星投资的健世科技和康沣生物先后成功挂牌上市。投资组合中也有超过10家被投在做IPO准备。

不仅有退出，而且成绩不赖。在港交所上市的康沣生物，根据CVSource投中数据，比邻星创投通过两只基金持股接近7%，按IPO发行价计算，股权价值超过2.75亿，退出回报超过20倍。敲钟当日，比邻星创投合伙人孙晓路还代表全体投资人致辞，可见不是一般的财务投资人。在港股上市的另一家企业健世科技，也让比邻星创投获得超10倍回报。

微利时代，机构的收益预期普遍在调低。比如某人民币基金管理合伙人曾告诉我，单个项目收益在3到5倍，就算令人满意的回报。行业整体预期如此，10倍、20倍的回报，称得上出彩了。

再看基金业绩，截至2022年12月31日，根据我拿到的一份数据，2018年关账的比邻星I期基金的MOIC为4.56倍，总体IRR在38%左右，计划在2024年一季度通过老股转让和IPO退出，实现2.5倍的DPI（有没有LP来说说，这个目标达成了么？）。2020年关账的II期基金“业绩可能比I期基金更好”，截至2022年底MOIC 3.18倍，GROSS IRR在80%左右。

从2016年到2024年，医疗投资经历过疯狂和谷底，从行业和资本层面来说，比邻星都经历了一轮不那么完整的周期。就目前的表现来看，比邻星创投称得上是逆势发展，那么它究竟是凭借哪些绝活？

《底片》的老惯例，我没跟比邻星的投资人当面聊，根据公开资料写了这篇文章。所以，量化数据未必尽然准确、全面，也许还有点偏见，但没关系，仔细分析之后，我们还是大致勾勒出了这家机构的绝活。

我先放几个观点：

●相比“VC”或“投资机构”，比邻星更像是会用投资工具的产业人士；

●真有“生态”；

●懂分享，会交朋友，能和朋友一起挣钱，这是当下很稀缺的能力，这又分两层:

a.第一，市场上最头部的LP和GP，都用钱给比邻星投票了，合投，接盘，或直接当LP；

b.第二，募资规模不算大，但分给LP的份额很多；

搞孵化，忙出海

首先，咱们来看看团队的构成和核心人员的来头。

两位创始人，孙晓路和李喆是浙大同班同学。相识多年的默契，自然能为团队稳固添砖加瓦。

携手创业前，孙晓路曾在德同资本担任人民币和美元基金的合伙人，负责的是科技投资。李喆则一手创立了国际生物医药孵化器百创汇，更早之前，他在美国参与创办了博慧斯，并将其发展成诊断试剂领域的头部公司。

一个人已经在VC行业历练多年，拥有丰富的投资经验，另一个人深耕医疗行业，有海外背景，还懂创业孵化。这两个人涉足的领域，既有重叠，又在工具和能力上形成互补，刚好是理想的创业拍档。

回想一下，这两年备受LP青睐的“产业创投”，管理合伙人基本上都是“投资+产业”的配置。但即使都是产业出身，还是有细微的不同，比邻星的特色在于孵化，这点后面再谈。总之，2016年两个人一拍即合，共同创办了比邻星创投。

投资团队的其他核心人物，都在产业里摸爬滚打过。比如，朱军，是比邻星医疗器械团队的顾问。此人做过全职临床医生，曾担任德国医疗器械制造商erbe中国区副总裁，负责市场营销、销售、科研、培训等部门，拥有13年跨国医疗器械企业运营管理经验。给比邻星带来不菲回报的康沣生物，正是由他担任CEO。

这点很有意思。一般来讲，大PE往往配备了一套运营合伙人团队，一方面作为日常的工具箱，解决企业发展过程中形形色色的问题，另一方面，也作为人才储备，为被投项目公司建立高管团队。这两年，随着产业创投的兴起，此类产业运营人才在VC里也多了起来。

再看另一个团队，负责生物制药的合伙人宋豪麟，曾任台湾天使基金夏鼎投资合伙人，还做过台湾中天上海药厂的厂长，拥有多年生物技术的投资、孵化和运营经验，在台湾、美国和日本都拥有广泛的产业资源。

合伙人杨俊杰，同样是走的资源国际化、能力多样化的路线。他有美国医生执照，在全球知名的制药公司辉瑞和爱尔康做过多年的药物研发，也是孵化机构百创汇的联合创始人，为初创企业提供咨询服务。

投资团队的履历和背景，在此我不一一列举。总之，都是行业里的资深人士。比邻星招人颇为严苛，要求兼具国际视野和产业经验。核心团队不是任职于跨国公司，就是在海外求学和工作过，而且都在医疗创新企业担任过高管职务。

这些人出来，资源码在一起，做个VC攒个局，不在话下。

但比邻星干的，显然不只是攒局的事儿。“比邻星的典型打法是孵化，自己下场做器械，类似于康桥资本孵化生物制药。”一位资深医疗投资人告诉我。

根据今年在采访中透露的数据，比邻星创投自成立以来，在全球共投资了62家企业，其中协助发起设立了20多家。协助发起设立，自然是主要投资人，拥有董事会席位和关键的话语权。而之所以能协助企业设立，当中的一个杠杆，想必是前文提到的百创汇。

百创汇是什么来头？

官方介绍称，这是国内首个提供中心实验室和中试车间的医疗园区，配备医疗器械加速器，能为创业公司提供临床样品生产、注册报批等服务，已经在苏州、武汉、郑州、无锡、和成都等国内医疗创业最活跃的新一线城市建立了基地。

老实说，过往孵化器的模式在国内成功案例不多，有投资人给我的说法是，基因决定一切，不管是孵化器还是加速器，大多是二房东，赚的还是收租的钱。但如果有懂投资的人加入，结果或许会不一样。

所以你看，这边，百创汇创始人和联合创始人都加入了比邻星，比邻星自然成了百创汇的战略合作伙伴。通过各自的专业能力和资源整合，两个机构相辅相成，共同促进创新项目的孵化。

我的同事张楠在《协和教授一款“神药”，卖了70亿》中，介绍过巢生资本孵化昱言公司的过程：先选定孵化主题，然后经过多个技术路径分析和多轮次科学家交流，最后选定顶级医学家合作成立公司。三年时间研发出一款ADC药品，10亿美元授权给国际医药公司。

后面如果有机会，我们也会对巢生资本进行详细介绍。我想说的是，跟此前2C的TMT，现在2B或2G的硬科技产业投资差别不小，前者一个太市场化，后者不够市场化，我认为医疗孵化兼顾各方市场，且市场大、需求多、方向也多，也许未来会冒出越来越多类似比邻星或巢生的医疗投资和孵化机构。

此外，孙晓路认为，如果能搭建一个医疗创业生态系统，给创业团队提供有效的辅助，能显著加快产业化过程，甚至可以形成批量化“医疗器械创新工场”。比邻星与一流医院共建了多个临床转化中心，建立了带实验室和生产设施的孵化器，组建了全职的创业支持合伙人团队。这套生态系统，是其投资策略的重要部分。

再看海外这条线，也不是看着出海火，临时起意，而是“蓄谋已久”。据我所知，当下一部分LP在考察机构时，甚至会将是否有出海策略纳入评估维度，但自身可能对出海理解不深。因此就需要GP不仅仅将出海作为噱头，而是真的有全球视野。

按比邻星今年在采访中透露的数据，累计投资62个项目，其中16个项目位于海外，分别在美国、德国、英国、法国、日本、以色列、新加坡等地。

机构在出海这件事上，可能有截然不同的主张，目的也不尽相同。比如，张颖今年在投中文章里提到，经纬如果去海外发展，超越自己的可能性是0。但我想，出海的核心是扩大市场和资源，新机构、小基金，没有这么重的包袱，哪里有好项目，便往哪里去，也是人之常情。

另外，医疗这个方向，基本不受地缘政治关系影响，这也让比邻星的出海之路走得顺畅。你瞧，I期创投基金，比邻星已经签下了十多家国外企业在国内的合资意向，孵化了数十个跨国医疗创业团队。

不过，此出海非彼出海。比邻星的“走出去”主要还是为了“引进来”——从海外引进专利项目自己做。用他们自己的话说，是“在全球范围内发掘重大技术创新，利用中国的资金、临床研究、制造和市场资源优势，将全球创新更快推向临床实践”。

这里又不得不提到李喆，他曾任国务院侨办创新创业委员会委员。借着这重关系，比邻星团队协助侨办举办了多届全球华人创业大赛医疗分赛，还提出了针对国际医疗创业项目的BIO-X加速计划，帮助海外企业家熟悉中国监管环境，协助他们进行落地和临床资源对接。而借助BIO-X计划，比邻星也能筛选出一批潜在投资标的。

总之，通过这些桥梁和纽带，比邻星自成生态，不愁没有项目源。

金融是工具，产业是目标

从工具上看，比邻星有种子基金和创投基金，人民币基金之外，还配备了美元基金。投资方式也相当灵活，包括直接投资、攒公司、与国外领先企业合资、协助企业家从国外院校license技术等。

对比邻星而言，基金是工具，目标在于产业。所以，在投出一些成绩之后，比邻还是围绕医疗产业，仅仅在方向、币种和阶段上谨慎扩张。

投资方向上，由最开始的医疗器械拓展到了生物技术。从2021年开始，比邻星加大了对生物技术领域的投资，支持了7家创新企业，占到当年投资企业接近50%。

币种上，由人民币拓展到了美元。在2018年的一个采访中，孙晓路提到，由于缺乏美元基金，过去两年错失了多个重大项目，所以正在几位基石出资人的支持下建立美元基金。2021年，比邻星创投顺利募集、设立了第一期美元基金，8720万美元。先有策略，再完善工具，这是小基金的灵活性。

投资阶段，也在向后延伸。2022这一年，比邻星投资了16家创新企业，其中已经有1/4的钱投到了成长期和晚期企业。

除了依托自身的资金，比邻星还建立起一个强有力的朋友圈。BP上写，85%以上被投企业后续有知名基金投资支持。这个比例不小，高瓴、红杉、启明，都是他们的合作伙伴。另一方支持力量是基金LP。比邻星投资组合中二十余家被投企业，后续在融资中拿到LP的钱，这部分占被投企业比例超过40%。比邻星的设想是，结合LP的力量，项目能往更后期走，投到B轮甚至C轮。

有意思的是，以往VC碰到看好的项目，想要一路支持，靠的多是扩张自身规模，以此覆盖更多阶段。但比邻星没这么做。看规模，同时期成立的VC，哪怕是投早期的，很多规模也远超比邻星。

孙晓路在去年年初的采访中表示，市场好的时候，要抓住机会融资，市场变差的时候，又正好是投资的好时机。比邻星踩在正确的节奏上，2022年刚募了新基金，首关7.4亿元。这个规模，差不多是之前两只人民币基金的总和，但绝称不上算大。

与其把份额给到自己，不如让LP直接把钱投到项目里。这是一种让利的智慧。商业上的成功，往往靠的是绑定别人的命运。当你把利益和其他力量捆绑地足够深，这些力量都会共同推动你再进一步，如此，自身的势能便越来越强。

这两年，很多机构活得艰难，比邻星如鱼得水，靠的就是知进退。在比邻星2023年新年致辞里，有一段话讲得很中肯。

“人最怕东一锤子西一榔头，也怕从众做一些看似容易且成效快的定位……做创投基金也是如此，需要拒绝短期诱惑，排除繁杂噪声，可以看似‘愚笨’一点，但需极度专注。”

就我所了解到的一些黑马基金，在经历黑马向白马转变的过程中，或主动或被动，经常也会面临抉择，有些是关于基金规模的，有些是关于投资者策略的，比邻星能在多大程度和时间上坚持自己的“看似愚笨实则专注”，走着看。