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温州政府与爱尔眼科联手打造了一只创投基金。

基金规划规模10亿元，首期3亿元，依托于爱尔眼科的产业链背景，围绕“中国眼谷”的产业特色主要投向眼科上下游产业的项目。

温州和爱尔眼科，属于是眼科健康领域的强强联合了。温州龙湾区早年就形成了眼科健康的产业园区，素有“中国眼谷”之称，随着2021年陆续出台的关于招商的优惠政策，到2023年9月中国眼谷入驻的商家 已经接近200家。

爱尔眼科更是在产业链并购上的“老玩家”了，2014年前后爱尔眼科就开始布局并购基金，通过企业、机构的出资与外部的募资形成专项的产业基金，这些基金主要的投资标的就是各种外部眼科医院，再通过爱尔眼科系统的培训之后，待医院达到营收标准爱尔眼科再一举收购。一套连招下来，爱尔眼科的营收、医院数量得到指数级增长，人民币基金也以高溢价退出。

以往，爱尔眼科并购基金的GP包括了东方资本旗下的深圳前海东方创业金融控股有限公司、安星资产、中钰资本等。但随着并购活动的增加，爱尔眼科也承受了医疗技术受到争议、商誉增幅过大的危机。本次与龙湾国投这样的国有资本联手成立产业基金，是想要把并购进行到底吗？

01中国眼谷

爱尔眼科，又成立一家产业基金。

近日，龙湾国投携手爱尔眼科、市国金公司、湘江公益基金等共同发起设立爱尔眼谷（温州）创投基金。基金规划规模10亿元，首期3亿元，基金将依托于爱尔眼科这一上市龙头企业的产业背景，重点围绕“中国眼谷”这一产业集聚区特色，主要投向于眼科领域相关的上下游产业。

龙湾国投由温州市龙湾区政府国有资产监督管理办公室100%独资持有，作为温州湾新区、龙湾区最主要的政府股权投资平台，旨在贯彻区委、区政府重大战略部署，发挥财政资金的杠杆作用，实现政府引导与市场化运作的有效结合，推动战新产业高质量发展。本次，龙湾国投将以爱尔眼谷（温州）创投基金的成功落地为契机，充分发挥战略性、政策性金融投资平台功能，用好政府产业基金工具，依托温州眼视光在行业的引领优势，助力打响中国眼谷特色品牌，为眼健康发展提供有力支撑。

温州政府近两年动作频繁，2023年年底，温州国金（温州市国有金融资本管理有限公司）发布了温州市重点产业发展基金拟合作基金管理机构财务尽职调查中介机构备选库项目的招标公告，以及重点产业发展基金拟合作基金管理机构法律尽职调查中介机构备选库项目的招标公告，还发布了市科创基金拟合作子基金管理机构财务尽职调查中介机构备选库项目的招标公告等。

温州市重点产业基金也在2023年11月发布了2024年度拟参股子基金申报指南的公告。在子基金的投资领域上，要求为温州市“5+5+N”产业，重点投资数字经济、智能装备、生命健康、新能源、新材料等五大战略性新兴产业，并聚焦新能源、眼脑健康等细分优势产业。

为什么眼部健康产业会作为温州政府基金布局的主要投向单独强调呢？

温州一直是我国重要的眼镜生产基地，并且素有“国家外贸转型升级眼镜示范基地”的美称。目前温州已经形成了瓯海经济开发区、鹿城特色工业园、娄桥眼镜工业园区、马屿眼镜工业园区四大眼镜产业集聚区。龙湾明嘉视光、温州新意光学等眼镜制造企业也先后在温州的产业园区诞生；同时作为我国重要的眼镜生产基地，温州眼镜2022年出口额达101.88亿元，同比增长21%。

得益于厚重的产业积淀，由温州医科大学附属眼视光医院与龙湾区人民政府共同建设的全球首个眼健康科创、产业综合体和科技、人才集聚地的中国眼谷就诞生了。

2021年后，龙湾区政府也先后发布了《关于加快“中国眼谷”产业发展的若干意见》等对于中国眼谷的多项政策支持，对于在中国眼谷注册的企业颁发了一系列的奖励、补贴政策。据温州新闻网2023年9月报道，中国眼谷已经成功入驻商家189家，共建企业联合研究院32家等。而内省外察下，现阶段温州眼谷面临转型：厘革“颜值经济”，助推温州眼谷健康产业再攀高。为此，我们提出“政府引领 两翼驱动 持续发展”的温州眼谷产业发展建议。

此次参与专项产业基金设立的另一个主体大多数人并不陌生，它就是爱尔眼科。

2009年在A股上市后，爱尔眼科一路用并购产业基金进行对外部医院的并购、收购来实现自己营收和医院数量的双增长。2023年，从疫情影响中逐渐恢复的爱尔眼科的营收恢复了增速，2023年前三季度分别实现营收50.21亿、52.31亿以及57.95亿元，同比增幅均达到20%以上的速度。

02“并购之王”

把实体店快速扩张有什么办法？传统的回答是直营和加盟，创新的回答是并购，爱尔眼科选择了后者。

2014年，爱尔眼科开启了并购+合伙人的模式。一方面布局并购基金，通过成立产业并购基金来对企业进行并购，主要的运行模式就是爱尔眼科拿一部分钱，PE机构再拿一部分钱，投给产业链上的企业（基本也都是眼科医院），等到时机成熟再通过并购、收购的方式把项目直接合并到上市公司中，资产、利润、店铺数量全部搞定，一石三鸟。

爱尔眼科在做并购这件事情上完全是“拿小钱、干大事”，从爱尔眼科合作设立的几个产业并购基金来看，每一个产业基金爱尔眼科出资比例基本不会超过20%。

比如，对深圳前海东方爱尔医疗产业并购合伙企业注资2亿元，占比10%；通过100%持股的山南智联医疗信息科技有限公司入资南京爱尔安星眼科医疗产业投资中心，占比20%；通过100%持股的拉萨亮视创业投资有限公司入资湖南亮视视界医疗产业管理合伙企业，持有其19.5%的股份...

爱尔眼科并购的模式是，通过这些并购基金先对标的医院进行一次并购，据公开信息整理，并购基金对标的医院的持股大概在70-80%，这既能对标的医院实现控股，方便爱尔眼科对标的医院日后实施资源的整合和业务改革，也能一方面加大爱尔眼科整个收购环节的杠杆。

一次并购后，爱尔眼科的“合伙人计划”就有用武之地了。利用标准化管理体系和合伙人计划，爱尔眼科对旗下医院进行整合，在开业前对旗下医院进行培训与日常指导，及时针对不足分析原因并且进行整改，形成统一的标准化管理体系。由于医院的特殊属性，核心的医生是医院最重要的资源之一，因此爱尔眼科也推出了“合伙人计划”，统一了参与合伙人计划的核心医生的利益，使得医院盈利周期缩短，推动了并购医院价值创造的实现。

3-5年的赋育阶段后，爱尔眼科会在标的医院业绩达标后进行二次收购，据广证恒生统计，在爱尔眼科以并购基金+二次收购的方式扩张策略开始的前期时间，2017年爱尔眼科的9个收购事件杠杆都很高，其中东莞爱尔、泰安爱尔、太原爱尔康明的第一次收购金额分别为2175万元、1350万元和2475万元，二次收购金额则分别达到9847.5万元、3013.66万元以及5830.2万元，杠杆率达到了4.53、2.23以及2.36倍。

爱尔眼科的并购“戏法”不断上演，就在2023年9月和11月，爱尔眼科分别发布了两个收购声明，9月20日，爱尔眼科发布关于收购海南爱尔、枣庄爱尔等19家医疗机构部分股权的公告，其中海南爱尔 60.00%股权交易价格为 9470.40 万元、枣庄爱尔 57.00%股权交易价格 为 3791.64 万元、邢台爱尔 80.00%股权交易价格为 5493.60 万元等等；11月30日，爱尔眼科再发公告称收购唐山爱尔、衡东爱尔等7家医院部分股权。

靠着并购，爱尔眼科保持了极高的营收增速和扩张速度。根据其2023年半年报，截至 2023 年 6 月 30 日，公司境内医院 229 家，门诊部 168 家。据融中财经统计，2019年至今，爱尔眼科境内医院数量同比连续增长，即使在疫情发生的2020-2022年，境内医院数量仍有39.05%、19.19%以及23.56%的同比增长。

不过，并购扩张也有负面影响。2018年，爱尔眼科的商誉是20.62亿元，到了2023年第三季度商誉已经飙升至59亿元，将近五年时间商誉翻了3倍，但是营收增速渐渐追不上商誉增速，2018年爱尔眼科实现营收80亿元，2023年第三季度营收161亿元，翻了两倍。这也侧面说明，通过并购基金，爱尔眼科高溢价收购了外部医院，但外部医院给上市主体带来的边际增收效应是有限的。

03眼科医院的并购潮

很多眼科企业学会了爱尔眼科的并购策略。

2009年爱尔眼科上市后，眼科医院的上市就迎来了长达十余年的沉寂，直到2022年后，随着何氏眼科、普瑞眼科、华厦眼科的相继上市，资本市场的眼科企业才逐渐有了你追我赶的模样。

爱尔眼科的并购基金操作方式的成功也让其他眼科看到了并购扩张的可能性。普瑞眼科就在2023年的半年报中指出“稳步推进扩张计划确保收入增长潜力”，公司按照“全国连锁化＋同城一体化”的整体布局战略，继续在全国各地推进扩张计划，上海奉贤普瑞、湖北普瑞和东莞光明眼科等三家新院在 2023 年相继开诊或并购加入普瑞眼科旗下。截至2023年上半年，公司已设立 27 家连锁眼科专科医院。

这家被并购进来的东莞光明眼科医院在2023年第二季度实现的营收为1.01亿元，净利润0.28亿元，而普瑞眼科2023年上半年归属母公司的净利润总额为2.35亿元，较2022年同期总增长1.84亿元，也就是说东湾光明这一家收购的意愿就给普瑞眼科的净利润增长贡献了15%的份额。

华厦眼科也在2023年9月发公告表示公司与中电数字（北京）私募基金管理有限公司、厦门市西海创业投资有限公司、中信信托有限责任公司、厦门跃慷投 资合伙企业（有限合伙）共同参与了厦门华厦聚信壹号投资合伙企业（有限合伙）的投资设立，并且签署了《厦门 华厦聚信壹号投资合伙企业（有限合伙）合伙协议》。根据合伙协议约定，华厦壹号已收购四川源聚爱迪眼科医 院管理有限公司 51%股权，该公司控股成都爱迪眼科医院（三甲）、恩施慧宜眼科医院、微山医大眼科医院及睢宁复兴眼科医院。

何氏眼科在扩张能力上稍显薄弱，由于扎根于辽宁，目前何氏眼科的主要营收来源仍以辽宁为主，据其2022年年度报告数据，辽宁省内营收为9.14亿元，占总营收的95.71%，不过辽宁地区的营收在2022年也呈现出2.67%的同比下降。何氏眼科也表示要在辽宁省外的其他地域做市场扩张，并且在2022年辽宁省外营收也实现了78.19%的同比增长。

由于眼科医院的特殊属性，消费者（患者）对医生的依赖度极高，如果全部采用直营、从集团医院统一培训医生，费用极高而且成熟医生的孵化周期也很长；如果采用加盟，就不确定医生的技术和整个分院的营收情况，所以通过并购基金来收购的方式就非常合理。并购基金的设立能够在前期加大企业的金融杠杆，让企业用更少的钱来触达标的医院，在时机成熟的时候再并购或者收购也能够让GP以较高的收益退出。

当然，并购背后，眼科企业也必须承受爱尔眼科类似的问题——关于医疗技术的质疑、关于商誉增速过大的风险，等等。

有速度，还有质量的扩张，并非易事，此次爱尔眼科与国资的联手，是不是可以玩出新花样，拭目以待。