用友网络市值蒸发900亿之谜？

用友网络（600588.SH）3.0时代的转型，似乎触到了瓶颈。

继去年半年报出现上市以来同期净亏损新高后，8月17日用友网络发布的半年报再次刷新了这一记录。今年上半年，用友网络归属于上市公司股东的净亏损达8.45亿元，同比扩大了近6个亿；此外，公司收入还同比下降了4.7%。

同时走下坡路的还有用友网络的股价。2021年2月至今，公司股价跌幅超六成，累计市值蒸发近900亿元；半年报发布后，8月18日用友网络单日收跌5.94%，目前市值587亿元。

值得一提的是，用友网络实控人是前江西首富王文京，其正在不遗余力地推动旗下多家实控公司IPO。与这些后浪相比，现在反而是作为带头大哥的用友网络拖了业绩后腿。

为何用友网络会有如此剧烈的转变？王文京还能重回江西首富之位吗？

用友网络市值两年半蒸发900亿，葛卫东、高瓴等都被深套

用友网络是国内老牌软件企业，其1.0战略发展阶段的核心产品是财务软件；2.0战略发展的核心产品是以ERP为代表的管理软件；在这些都触到天花板后，公司选择向3.0战略推进，形成以企业云服务为核心，软件、金融服务融合发展的新布局。

于是，公司2015年推出“云转型”策略，并由用友软件更名为用友网络；2020年，公司进入3.0战略第二阶段，升维和加速云服务业务发展。可以看到，公司服务的层级在不断提升，从部门到企业，最终走向社会。

来源：罐头图库

收入构成可以体现近几年用友网络发生的巨大变化。公司云业务收入2016年时还仅有1.17亿元，2022年已经达到63.53亿元，在总营收中的占比也从2.29%暴涨至68.6%；同期软件业务则持续收缩。

不过，公司战略转型的路上也并非一帆风顺。早在2020年上半年，用友网络扣非净利润就开始亏损，至今仍在不断扩大。

起初，资本市场基于对用友网络转型的高预期，还能在股价上维持住体面；但2021年年初过后，情况便急转直下，用友网络的市值，也经历了腰斩后再腰斩。

对于这个情况，不仅股民始料未及，连一些资本大佬也深陷局中。

2020年6月，用友网络董事会曾审议通过了公司非公开发行股票的预案。经历调整、股东大会审议、监管核准等多个程序后，该方案最终于2022年1月正式落地。

《发行情况报告书》显示，此次定增发行数量为1.66亿股，发行价为31.95元/股，募资总额为53亿元。参与此次配售的机构一共有17家，包括高瓴旗下HHLR管理有限公司、JP摩根大通银行、中国华融、高毅资产旗下基金、知名牛散葛卫东等。

来源：用友网络公告

按照8月18日17.1元/股的收盘价，本次参与定增的17名对象已浮亏24.63亿元。

其中，葛卫东可谓是用友网络的“真爱”。这位在资本市场上征战多年，曾留下从期货转战股票，用10万资产奋斗到百亿资产传说的大佬，于2017年下半年出现在用友网络前十大股东中，一待就是五年，也享受到了用友网络翻倍式的浮盈。

期间，葛卫东一度升至第四大股东，持股比例也一度超3.7%。但到了2022年，葛卫东的耐心似乎已经消耗殆尽，其连续在前两个季度进行大规模减持，累计减持股数超7084万股。仅以减持季度内最低股价计算，葛卫东累计至少套现约14.45亿元。至2022年底，其已淡出前十大股东行列。

依赖大客户，转型会顺利吗？

转型了这么多年，为何近两年业绩绷不住了？对此，用友网络的解释是上半年推行了历史上最大的一次业务组织模式升级，“业务组织的全面变革需要一定的转换时间”。

“这个升级涉及到公司1万多人的变更，主要是大型业务，是收入占比最高的一个部分，区域化改为行业化，是划分了23个行业事业部的形式，对每个行业进行做大做深。这个组织结构调整也是我们参考国内外知名大型企业做出的调整，对今年上半年，尤其1-4月，影响还是比较大的。”用友网络证代表示。

以销售人员为例，此前是针对某一片区域做业务，有单就接；而现在需要按照客户行业的不同将部门和员工分类。而在调整期间，公司的合同签约和实施都受到了影响，进而降低了公司收入。

此外，相比去年同期，用友网络的员工数量还多了2111人，导致报告期内公司营业成本和销售、研发、管理费用同比增加了4.6亿元。

来源：罐头图库

收入少了，成本还高了，一进一出之间，用友网络的利润自然受到了不小的冲击。

不过，公司方面表示，目前组织调整已经基本完成，合同签约开始有序增长。如6月和7月的合同签约金额分别同比增长20%、24%，而这个数字在1-5月是同比下降5.6%。

但结果会如公司预想的一样顺利吗？一个事实是，用友网络提到的“区域化”销售模式，其实是此前公司为了以地区机构为核心去服务大客户而推行的。但这种模式有技术服务不到位、响应级别不够高的问题，因此才需要转型为现在的“行业化”模式，用于快速响应大客户数字化转型高度定制的要求。

所以本质上，用友网络依然会维持依赖大型企业客户的营收结构。而更健康的结构或许是中型客户占比不低于60%，用友网络的毛利率一直低于同行，背后就有大客户议价能力较强的原因。

此外，用友网络想要专攻行业，还需要大量对行业有深入理解的人才，而新人加入后对用友和客户双方的理解还要经历一个过渡的时间。这期间要如何满足大客户高效、快捷的基本需求，对用友来说还是个考验。

“江西富豪”的资本棋局，谋求第4家IPO

出生于1964年的王文京是“知识改变命运”的典范。从家境贫寒的放牛娃，到江西财经大学毕业，后进入国务院机关事务管理局财务司工作，5年后辞职下海经商，创办了用友公司，开发出家喻户晓的用友软件(用友网络前身)。

2001年，用友网络在上交所上市，王文京凭借50亿的身家问鼎“中国软件首富”。

2020年，用友网络市值最高冲至约2000亿元，王文京以630亿元财富位居胡润百富榜第63位，成为唯一一位闯进100强的江西籍富豪，但“首富”的桂冠没有维持太久。仅仅一年后，王文京的财富就缩水了150多亿元。

来源：胡润富豪榜

2021年的《胡润百富榜》上，来自赣锋锂业的李良彬，以545亿元财富成为新“江西首富”。王文京则以475亿元“屈居”江西富豪老二。

稳定在富豪榜背后，近年来王文京和他旗下的资产在资本市场频频崭露头角。据不完全统计，用友网络参股、控股的企业超50家，孵化了医疗、汽车、审计、烟草等子公司。在新三板投资的公司，不少于10家，多数主营软件服务。

2021年以来，王文京实控的多家公司都比较活跃。用友网络控股子公司畅捷通已在2014年于港股上市，并于2021年3月启动了创业板上市辅导，计划回A二次上市；用友金融、新道科技正冲击北交所上市；友车科技（688479.SH）则已于今年5月11日登陆科创板。靠做汽车营销和后市场服务生意，友车科技2022年进账6.6亿元。

值得注意的是，用友网络分拆的很多子公司，都存在同业竞争的嫌疑，服务金融行业的子公司就有好几家，且业务相同或相似。比如用友金融与畅捷通之间就有相同或相似的业务、产品，两家公司也都属于金融科技公司。

2021年9月，用友金融申报北交所并获得受理，经历三轮审核问询后，近期更新了《招股书》。一直以来，其同业竞争的约束机制等问题持续引发监管层关注，不过，用友金融坚称：公司与实控人、控股股东及其控制的其他企业之间不存在重大不利影响的同业竞争。

另一家正在回A的子公司畅捷通（1588.HK）业绩也持续波动。2021年畅捷通总营收5.9亿元，归属母公司净亏损1.85亿元，上一年同期净利3339.2万元；2022年继续亏损2.12亿元；2023年扭亏，上半年净利润1813万元，但收入还不及两年前。目前上市计划尚无新进展。

其实，用友网络推进旗下子公司IPO的计划可以追溯到更早。早在2013年时，北京瑞友科技股份有限公司(下称“瑞友科技”)已经申请上市，2014年、2015年曾在创业板发布过《招股书》。

瑞友科技于2003年成立，用友软件(即用友网络)出资比例为93.75%。2013年，用友软件转让股权，不再作为股东。IPO申报期间重要股东发生变动，彼时这一举动曾引起业内哗然，随后，瑞友科技原有的上市时间和计划延后，至今未果。

因此，王文京麾下目前共有3家上市公司，还有3家正在谋求上市的企业，它们是否可以获得资本市场的青睐，还需拭目以待。

来源：易维视图库

深圳汇合创世投资管理有限公司董事长王兆江表示，用友网络分拆上市，说明子公司业务在宏观弱周期，经营困难，通过上市可以缓解融资问题，主要目的是拓宽融资通道，获得更高的溢价。这几年的经营成绩和研发投入已经显示出用友网络缺乏创新和锐意进取的态度。虽然力推四家子公司上市，看起来阵势很大，但其实越分散，越会影响高管团队的经营管理精力。

王兆江认为，如今已经不是多元化的时代了，而是应该聚焦，做精做强，最后才能做大。对投资方来说，判断整体企业价值和风险难度会加大。有可能让一些资方失去投资的动力，因为机构忌讳错综复杂的关系带来的投资风险联动。