身家50亿，女教师圆了上市梦

赚女人钱的上市公司，又多了一家。

7月20日，山西锦波生物医药股份有限公司（下称“锦波生物”）登陆北交所，摘得两大“殊荣”——“北交所‘最贵’新股”和“北交所重组胶原蛋白第一股”。

当天，锦波生物发行底价为49元/股，报收127.25元/股，涨幅达159.69%。遥想一年前，锦波生物曾自信满满，一度将发行底价定为117元/股，之后又两度下调。而今，资本市场终迎之以“热烈”。

“还是女人的钱好赚”，这是外界谈起锦波生物股价大涨时，一定会提及的一句话。但在业内人士眼里，锦波生物之所以大涨，是因为踩中了功效护肤、核心原料两大风口。

“当前美妆界有两大核心原料，透明质酸（又称“玻尿酸”）和胶原蛋白，分别成就了华熙生物和巨子生物两家头部企业，市值都在300亿元以上。”聚美丽创始合伙人夏天告诉「市界」，锦波生物作为胶原蛋白的重要供应商，虽然还没打通品牌环节，但胜在有技术壁垒，因此受到了资本青睐。

乘势而起，锦波生物的资本征程有路可循，华熙生物、巨子生物皆是前辈。但摆在锦波生物面前的关卡也不少，比如产业化如何实现的问题，又比如产品能否得到消费者的认可。

女教师，终圆上市融资梦

要说最懂女人的，还得是女人。

与华熙生物的赵燕、爱美客的简军一样，锦波生物的掌舵者也是位女性创业者——现年48岁的杨霞。截至7月20日收盘，锦波生物市值85.7亿元，持股59.55%的杨霞，身家超50亿元，能排进山西富豪榜前十。

不同之处在于，杨霞的经商路，始于科研。

2008年创办锦波生物之前，杨霞在母校山西医科大学从事教学研究工作。苦于科研原材料时常被国外“卡脖子”，杨霞遂成立公司，领着一群硕士、博士、院士团队，开始专攻“功能蛋白”领域的基础研究和产业化。

2016年，锦波生物开始和复旦、清华、川大等高校合作，并依托学界大牛们，先后成立了多个功能蛋白研究中心，最终攻克“重组Ⅲ型人源化胶原蛋白”技术，跃升为“胶原蛋白大王”。

▲（杨霞。图源/锦波生物官方微信号）

“这种胶原蛋白（锦波生物的重组Ⅲ型人源化胶原蛋白）能修复皮肤老化，促进皮肤再生。目前，相关产品主要用于面部真皮组织填充，以纠正额部动力性皱纹，比如眉间纹、额头纹、鱼尾纹。”联合丽格集团董事长李滨告诉「市界」，当前锦波生物的护城河体现在两方面：技术壁垒和合规性。

综观美妆赛道，想乘上胶原蛋白东风的企业不少，丸美股份、巨子生物都有相关产品护身，但从目前来看，也只有锦波生物的部分产品，拿到了“三类医疗器械”许可。

靠着技术壁垒和合规性优势，锦波生物从胶原蛋白产品中获益颇丰。招股书显示，2020年至2022年，重组胶原蛋白产品的毛利率分别为78.33%、81.69%和86.05%，分别给锦波生物贡献了1.01亿元、1.63亿元和3.34亿元，占主营业务收入的比例分别为62.96%、69.81%和85.60%。其余营收占比则由抗HPV生物蛋白产品贡献。

同一时间段，锦波生物的总营收也是平稳增长。2020年到2022年，其总营收分别为1.61亿元、2.33亿元和3.90亿元，归母扣非净利润分别为0.23亿元、0.49亿元和1.02亿元。

尽管优势明显，锦波生物的劣势也肉眼可见。在招股书里，锦波生物就在“竞争劣势”一栏里列明两点：融资渠道单一、品牌认知度不强。抹平上述劣势，也成了锦波生物的主要上市融资用途。

作为一家曾经低调的药企，锦波生物真正为美妆业界所关注，源于2021年的一则人事公告。当年8月，前华熙生物CEO金雪坤被任命为锦波生物的总经理，并获授锦波生物1.93%的期权。

业界猜测，锦波生物想借力这位行业老兵，加快在化妆品领域的掘金。果不其然，当年9月，锦波生物的相关护肤产品（重源®）就开始试水线下专营店。

与此同时，锦波生物也加快了上市进程。2020年6月，锦波生物先是冲击科创板IPO，之后因“战略调整”主动撤回申请，又火速转战北交所。而今，锦波生物终于圆了上市融资梦。

下一个“玻尿酸”？

作为美妆领域的两大原料“新贵”，胶原蛋白和玻尿酸齐名。

“这两大活性原料有两个共性。其一，都是人体原本就有的，功效、安全性普遍受认可；其二，当前针对这两类原料，中国企业已经有了相对领先的制备工艺，被视为‘突破化妆品重点原料卡脖子’的希望。”夏天告诉「市界」。

但在资本市场，玻尿酸的热度一度被无限推高，胶原蛋白明显逊之。

从第一款玻尿酸进入中国算起，迄今不过二十年，但玻尿酸家族早已挤进了30多个成员，并诞生了华熙生物、爱美客、昊海生科，并称“玻尿酸三剑客”。截至目前，三者的市值分别为434亿元、943亿元和128亿元。

而在胶原蛋白赛道，也不过才三个主要玩家：2022年11月上市的巨子生物、刚叩开资本大门的锦波生物，以及还在门外排队的创尔生物。

业界普遍认为，胶原蛋白前景广阔。据全球增长咨询机构Frost&Sullivan的数据显示，2022年胶原蛋白迎来行业的“爆发”，市场规模同比增长71.3%至185亿元，预计2027年将突破千亿元。

杨霞也不止一次为胶原蛋白站台，称“玻尿酸在细胞外基质里面占了15%，而胶原蛋白有85%，这么大的一个比例是有可能形成一个大的产业”。

但处于千亿赛道上的玩家们，实则各有其忧虑。

巨子生物成立于2000年，是“类人胶原蛋白”的开创者，旗下有可复美和可丽金两大品牌。但从筹划上市至今，巨子生物始终难以摆脱“智商税”“重营销轻研发”等质疑。而其不及华熙生物40%的产能，又意味着短期内价格很难降下来。

成立于2002年的创尔生物，主要从事活性胶原原料、医疗器械及生物护肤品的研发、生产及销售。曾经一度，创尔生物吃了不少“械字号面膜”的红利，但相关概念被禁后，营收受影响的创尔生物，不得已终止科创板IPO，后转战北交所。

而刚在北交所上市成功的锦波生物，则还得直面消费者认可、产业化两大难题。尽管在业内有一定声量，但锦波生物旗下的产品——重源和肌频，并不被消费者熟知。为此，锦波生物在招股书中表示，会将融资用于市场推广，同时已经在扩建生产线。

▲（图源/锦波生物官方微信号）

把视线从单个企业身上移走，综观行业本身，胶原蛋白距离成为下一个“玻尿酸”，也还有一段路要走。

“目前市场上，玻尿酸产品的价格从几百到上万元不等，胶原类产品也有从千元到万元级别。但从消费者认知的角度来看，大家对玻尿酸产品的理解相对直观，填充也好，补水也好，做完治疗后即时效果明显。”李滨告诉「市界」，对比而言，胶原类产品的效果是“渐进式变化”的。

也就是说，从整个产业发展的角度来看，价格相对更高、效果不够“肉眼可见”的胶原蛋白产品，仍旧前路漫漫。