美元基金，中国“渡劫”

今年以来，市场波诡云谲。在美国持续打击中概股，全球资本市场动荡不断，以及地缘政治冲突持续不断的背景下，国内美元基金募资正在变得越来越难，一二季度，整个资本市场投资节奏放缓，美元基金遭遇周期性困难，退出收益可谓损失惨重。这无疑让美元LP在国内投资时候更加谨慎，甚至许多出资人已经明确停止对中国的投资承诺。

比如哈佛大学捐赠基金就在考虑缩减其在中国的投资；宾夕法尼亚州的一个养老基金在过去12月里没有向中国私募股权基金注入新的资金；佛罗里达州的养老金系统国家行政管理局(State Board of Administration)也已暂停为在华新投资项目提供资金，同时继续对相关风险进行评估。

悲观者往往正确，乐观者往往成功。

“尽管美国大型LP对中国市场的疑虑仍在，但作为亚洲第一大经济体，他们无法忽略中国的吸引力。中国是巨大的消费市场，增量趋势具备确定性。”

今年6月，贝恩刚刚完成特殊机会亚洲基金II募集, 获得来自全球养老金、主权财富基金等大力支持。恩资本私募股权业务副总裁Elsa Sit称，在亚洲地区2960亿美元的私募股权投资价值中，中国占了40%。同时，一些大学捐赠基金和家族办公室也仍想保持对中国的投资，且重点寻找专注于医疗保健领域的风投基金。比如密歇根州立大学就没有改变在华投资策略。该基金资产规模约为40亿美元，其中2%投资于中国，并且2021年底向中国的一只多空对冲基金投资了5000万美元。

实际上，各大PE仍然在这个窗口期大举扩张业务版图。于此相对应的是，在过去一年激进者依然得到了奖励。

2021年，四季度和全年业绩的黑石、KKR和凯雷表现均远超市场预期。黑石集团在2021年四季度的可分配收益为23亿美元，同比增长35%。KKR在2021年四季度的可分配收益增至14亿美元，同比增长158%，凯雷四季度的可分配收益达9.03亿美元，与去年相比增长了近四倍。

而逆势增长的一个重要原因就是大举募资。KKR在2021年筹集了创纪录的1210亿美元，包括其旗舰并购基金、基础设施池和医疗保健工具。截至2021年末，KKR的AUM达到4710亿美元，同比增长87%。凯雷集团在2021年募集了513亿美元，接近上一年度的两倍，将总AUM提升至3010亿美元，同比增长22%。而在2022年募资的势头将会更猛。黑石预计在2022年之内就会将管理规模提升至1万亿美元。

走入2022年，中概股跌出基本面，美股大幅回调。想要穿越周期，PE巨头似乎给出了统一的答案：持续募资。

在一大堆做多中国的主权财富基金、大型保险公司、互联网巨头和一线母基金（FoF）的lp 支持下，于是募资竞赛开启。

今年年初，KKR宣布预计将于2022年在亚洲募集一支成长型基金，正式进军中国私募股权领域。也就在最近，黑石集团成立303亿美元房地产基金；6月，凯辉基金成立了规模为1亿欧元早期风险基金，该支基金是与其长期投资人法国国家投资银行（Bpifrance）及凯辉被投企业——加密安全平台Ledger共同设立。这已经是凯辉基金近两周公布成立的第三支基金，另外两支基金还包括：30亿规模人民币二期成长基金和5亿欧元全球医疗基金。7月，凯辉基金再度官宣两支基金，新一期十亿欧元的创新基金三期及凯辉非洲创新基金。仅今年上半年官宣的募集规模就已经达到150亿。7月25日，BAI 资本宣布完成首期 7 亿美元基金募集。

过去几个月，国内多家美元基金相继宣布完成了美元募资或首次关账。

2021年年底，光速中国完成了9.2亿美元的基金募资。真格基金在今年年初完成了第七期美元基金的融资。7月11日，启明创投宣布新一期基金已募资32亿美元。其中第八期美元基金已完成超额募资，总额25亿美元；同时，启明创投亦宣布第七期人民币基金完成首轮关闭，规模为人民币47亿元(约合7亿美元)。而在更早一些时候，源码资本宣布完成五期人民币基金，募资规模超70亿元。而早在2021年4月和2020年10月，源码资本还分别完成了10亿美元和38亿人民币基金的募集。

对于头部中的头部，高瓴，红杉自不必说。

最近，红杉中国已完成新一期约90亿美元基金的募集，不仅得到了包括主权基金、慈善基金、大学捐赠基金等在内的一批长期合作的国际知名LP的支持，还吸引了不少新LP的参与。

以高瓴红杉中国为代表的头部机构逆势募资，表明国际长期资金仍坚定看好中国创新经济的发展前景，看多中国经济改革和发展带来的结构性机会，相信中国创业者和企业家穿越周期和创造长期价值的能力。

投资策略方面，对于纯美元基金来说，lp并不打算改变在中国的投资逻辑，大型机构LP更青睐“私募股权+私募信贷特殊机会”配置策略，主要关注的还是专注于科技、消费和医疗健康领域的投资风投基金。

在投资偏好上，在投资方面，过去20年中，互联网及教育行业是美元基金投资的最主要领域和赛道。但是随着国内相关政策的急剧调整，美元基金在国内的投资领域和投资范式正在发生巨大变化。不少擅长TMT、消费投资的美元基金不得不转战赛道，更喜欢增长型的行业。现在，美元基金除了科技、消费升级、工业现代化（高端制造）、医疗服务领域之外，他们的基金将坚持多元组合，着重关注中国产业的国际化拓展，推动面向全球市场的中国企业和创业者在零售消费、金融科技、内容和媒介创新、Web3 及元宇宙探索等方向的突破性进展。

从投资风格看，大多美元基金还是偏保守、稳健的投资风格，并不追求激进的快打策略，反而是采取精挑细选的方法论。

在投资阶段，大部分美元基金机构开始关注早期至成长期阶段的创新企业。例如高瓴成立专注早期的高瓴创投，红杉的早期种子基金，源码的源码一粟等等。

高瓴创投的成立是大型pe财务化到产业化的一个转型。2020年，高瓴正式推出其独立VC品牌高瓴创投。一年后，高瓴创投（GL Ventures）已完成了美元和人民币合计规模超过100亿元的独立募资。

不可否认，美元基金在投资上会有一些限制，但是这个限制随着双币基金的成立，以及去美元化的思维，而显得的不是那么重要。

对于被投企业来说并不是说所有企业都不接受外资，而是还是要看企业性质。但其中安全类、军工类确实比较注意外资比例。对于一般企业来说，从2018年资管新规以来企业在融资难的背景下，如果企业接受双币，融资压力会小很多，同时还能得到更高的估值。而对于美元基金来说，从业经验、与境外机构间的互动以及引入先进的管理理念，对于企业来说更为有利。

得益于美元基金强大的募资能力，以及优秀的投资基因，美元基金在中国的投资大有可为，无论从短期还是中长期来看，外国资本都不会放弃中国市场。

其一，中国拥有巨大的消费市场，具备相对较高的增长率。即使今年以来，受到地缘政治和疫情的影响，导致美元出资人越发敏感和谨慎，（募资）有些波折，但这都是短期的。而且，一些欧洲资本、东南亚资本都还在很积极地看多中国，关注中国机会。

其二，未来不是一蹴而就的。未来美元基金与人民币基金的差异会越来越小，越来越多的国际玩家会通过美元直接进入中国市场。要坚持开放的决心，建立相对公正的秩序。从长期战略角度来看，中国一级市场股权投资市场一定会越来越健康，越来越市场化。

其三，如果越来越多外资能够直接进入中国，确实是对外汇的有益补充。相关人士表示，“我们对美元或对外资还是很有信心的。短期肯定会颠簸，但是这条道路肯定是畅通的。”

前途光明，道路曲折。

不可否认的是，中国创投行业面临前所未有的困难和挑战。在去年美元基金大规模募资之后，进入2020年下半年之后，有关美元基金募资的消息就很鲜见。美元基金处于转换、调整的阶段，业内人士指出，围绕企业未来退出渠道的不确定性是当前国内美元基金募资陷入困境的重要原因。

而且，相较而言，中国企业正从过往依赖境外资本转向以境内人民币基金为主导。如此背景下，美元基金究竟该如何在中国资本市场实现突围？如何利用自身优势，从财务投资向产业投资转变？