投资钟薛高、周黑鸭等百家消费公司，天图投资闯关“VC第一股”

这几天，曾投出奈雪的茶（2150.HK）、周黑鸭（1458.HK）而获益丰厚的天图投资要在港股IPO的消息在创投圈刷屏。

5月19日，证监会披露深圳市天图投资管理股份有限公司（下称：天图投资）首次公开发行境外上市外资股并上市的申请文件，目前为“接收材料”阶段。一旦获得受理，天图投资距离向港交所递交《招股书》的日子也就不远。

5月20日，天图投资新三板挂牌股票停牌。停牌前，总股本5.2亿股，每股5元，市值25.99亿元。

图源：同花顺

据媒体报道，此次天图投资赴港上市，目标集资额约5亿美元(约39亿港元)，华泰国际及摩根大通将负责处理相关事宜。

如果IPO成功，天图投资将成为国内第一家“新三板+H”的创投机构。

20岁老牌VC的创投路

说起天图投资，创投圈很少人不知道的。天图投资是业内知名的消费赛道狙击手，专注于消费领域的股权投资管理。2002年，由原南方基金管理公司副总经理兼首席投资官王永华，和毕业于清华大学经济管理学院MBA的冯卫东一同创立。

早年，天图投资以PE起家，以投资Pre-IPO阶段为主。起初对项目的选择，还没有像现在这样对消费赛道情有独钟，反而电子、制造、科技类的投资更多。例如厦门敏讯信息技术、荣信电力电子、成都三泰电子、杭州国芯科技、上海泰胜风能装备等。

由于投出了一些成功的项目，天图投资声名鹊起。直到2011年，天图投资面临了一次重大转折。

当时，国内外股市估值下降，PE退出渠道受阻，变现困难。天图投资尝试了前移投资阶段、以较低价格捕捉优质项目的策略。但很快发现行不通，决策效率和人均产出大幅下降。

在此背景下，天图内部进行了一轮策略调整，首席投资官冯卫东提出对纯技术领域战略性放弃，全力聚焦在消费品投资。自此，天图投资成为中国最早一批专注消费赛道的创投机构。

而选择消费赛道的原因也很简单。多年后，冯卫东在接受“36氪”采访时候回忆道，天图投资对比自己和同行过去的表现，甚至放眼全球，发现消费是大多数常青基金都会全力部署的板块：稳健、长期、高增长。

图源：易维视

事实证明，选择了专注消费的天图投资在往后几年也越走越顺。

2015年，天图投资迎来一个里程碑，正式在新三板挂牌上市；2017年，天图PE基金内部进行改革，划分成三个事业部，形成了VC、PE和并购及控股三驾齐驱。其中VC基金由潘攀执掌，1979年出生的他一举成为天图最年轻的管理合伙人。

同年，天图投资成为新三板发行创新创业公司债券（双创债）的第一支投资机构试点股票，规模达18亿元人民币；一年后，天图又设立天使基金……至此，天图建立了全面的投资板块。

从股权结构上看，天图投资似乎与碧桂园还沾点“亲戚”关系。

天图投资2021年报显示，除了实控人王永华持股40.35%是最大股东外，碧桂园创投旗下重要关联方深圳市帕拉丁九号资本管理合伙企业（有限合伙）（下称“帕拉丁”）以15.06%的持股比例位列天图第二大股东。

图源：2021年报

天图投资历史上进行过多轮融资。

2015年10月，天图投资A轮融资3.3亿元，元禾控股、元禾辰坤、鼎晟天平、盛世投资、杭州产业投资入局；同一天，天图投资又以22.86元的价格向31名机构投资者和69名自然人发行了1.17亿股，融资金额为26.74亿元，股东中红豆国际、小商品城等在列。

后来，在天图投资挂牌新三板后的第二轮股票发行中，碧桂园出资的帕拉丁认购11.88亿元，占天图投资10%的股份。

截至2021年年底，天图投资前十大股东分别为王永华、帕拉丁、深圳市业海通投资发展有限公司、苏州大得宏强投资中心、国创元禾创业投资基金、深圳天图兴和投资企业、深圳天图兴智投资企业、浙江中国小商品城集团、冯卫东和杭州产业投资。

“吃货PE”是如何炼成的？

多年来，天图投资被称为“吃货PE”。在新消费领域深度布局，天图投资了大量与食品相关的项目。可以说，在中国消费投资江湖，无人不识天图。

在转型的2012年，天图投资就投资了汤城小厨、山东德州扒鸡、青海小西牛等消费品牌。

截至目前，天图已投出约100家消费创业公司。包括飞鹤、周黑鸭、钟薛高、百果园、茶颜悦色、江小白、美味不用等、德州扒鸡、饭扫光、三顿半咖啡、鲍师傅糕点、宝宝馋了等。

天图投资也从一些“明星项目”中获得了不错的回报。

在天图投资押注的公司中，周黑鸭是天图投资成功的重要案例。2010年周黑鸭A轮融资，天图投资投入5800万元，获得了10%的股权；2012年周黑鸭启动B轮融资，天图再次投资3000万元，获得了1.76%的股权。2020年，天图投资将这笔投资减持套现近7亿港元，只剩下1739万股，持股0.73%。粗略计算，天图投资回报率也超6倍。

再来看天图VC基金成立后，投的第一个项目奈雪的茶。2017年1月，天图投资7000万元；8月A+轮中天图投资1100万元；2018年奈雪的茶B轮融资由天图投资3亿。截至2021年底，天图投资持股奈雪11.09%的股权，持股市值9.2亿港元，浮盈1倍。

图源：奈雪的茶2021年报

另外，百果园虽然陷入“变质水果”的负面舆论中，但按百果园2020年最近一轮估值计，天图总投资大约6.76亿元，合计持股11.191%，有望实现翻倍。

不过，天图投资的项目中也有不太尽如人意的，比如八马茶业。

2012年11月、2013年7月，天图相继增持八马茶业股份，目前持有360万股，持股占比4.74%。随着八马茶业今年5月9日主动撤回了上市申请，导致天图这笔投资没有如期在二级市场实现财富增值进而套现离场。

需要注意的是，巅峰之后，消费赛道也开始走向拐点。

据新媒体“蓝鲨消费”不完全统计，2022年4月1日至4月30日，新消费领域共公布了71起投融资事件，相比3月的98起，环比减少27.6%；相比2021年11月的128起更是削减了44.5%。

中国消费投资从2021年的门庭若市再到如今的冷淡，折射出整个行业对消费赛道的态度转变之大。

对此，知名经济学家宋清辉介绍，当初许多人都低估了新冠疫情结束的时间和影响力，从而导致一些投资人和创业者因为现金流枯竭等问题，而使企业经营不下去。在这个过程中，创业者和投资人都变得日趋理性，这也是中国消费投资遇冷的主要原因之一。

“其次，资本对消费行业盲目乐观，使得估值泡沫越吹越大。随着时间的推移，当市场预期不如投资人当初预想的时候，行业必然会‘一地鸡毛’，迅速出现价值回归。”宋清辉进一步指出，很多企业根本不去注重渠道建设、产品研发等投入，却整天幻想着“一夜暴富”，甚至只想着通过广告等形式烧钱冲业绩。投资人自然会因此止步，不再盲目投入。

值得一提的是，这次疫情，也改变了投资机构的喜好。

据国家级常熟经济技术开发区首席产业顾问包锞炜介绍，当下消费这块，质量检测赛道不错。比如，深圳国资、梅花创投、阿里巴巴农村电商投了一家无损检测。这家的产品可以算做消费领域，比如检测茅台酒真假。“这次疫情，很多投资人分到的物资质量可能有瑕疵。之前消费类投的都是商业模式，对于硬核科技用于消费质量产品分级没关注，现在关注度上来了。”

取道港股，创投圈内“吃螃蟹第一人”？

天图投资自2015年11月16日在新三板挂牌后，已多次跻身新三板公司年度盈利前10名。

2020年及2021年，天图投资均排名新三板第四位。去年全年，天图资本实现营业收入20.26亿元，净利润7.28亿元，归属于挂牌公司股东净利润7.35亿元。

图源：天图投资2021年报

不过，净利润虽然有7.28亿元，但2021年，天图投资经营活动产生的现金流量净额却为-7.9亿元。此外，天图投资2021年通过在管基金以及自有资金共投资了56个项目，较2021年增长51%。但全年合计完成投资金额16.29亿元，同比下降9.55%。

图源：天图投资2021年报

对此，天图投资在2021年年报中表示，现金流量净额为负，是因为上年度有较多项目退出，故上年度处置权益工具投资所收到的现金金额较大。

据国华投资投资经理郑文通介绍，最近天图赴港上市确实引起了投资圈的关注，以前九鼎也上过三板，但整体来说目前机构上市还是比较少的。VC机构很难在一年内完成投资和退出的，不过要看是以什么方式退出。一般有IPO、中途转让、大股东或实控人回购和清算这几种。

事实上，因上市渠道受限，中国市场上VC/PE机构难到二级市场完成资本一跃。截至目前，尚未有一家创投机构通过 IPO 进入A股市场。

深圳汇合创世投资管理有限公司董事长王兆江介绍，天图之所以选择港股上市，主要源自监管对私募股权机构的界定，如果允许这类公司在主要板块上市，监管会认为私募募资的形式由特定募资改成了公开募资，不符合金融监管条例。目前私募股权类公司主要集中在新三板，但流动性却不能满足这些公司的需求。

“希望监管机构能对私募股权类公司上市持开放态度。因为VC/PE本质是孵化和培养实体企业的公司，他们的发展更利于实体经济发展。”王兆江进一步指出。

图源：易维视

事实上，近年来我国各地已经在积极出台相关政策，鼓励优秀风投创投企业参与直接融资。

2021年1月，深圳市地方金融监管局发布关于公开征求《关于促进深圳股权投资持续高质量发展的若干措施（征求意见稿）》意见的公告，其中提及，鼓励风投创投企业的被投机构通过上市、挂牌、并购及协议转让等方式拓宽退出渠道。

广州也在同年紧随其后，出台政策明确表示鼓励和支持创投机构创新募资手段，包括上市。

对此，瑞恩资本相关投资人士认为，“我觉得这其实就是地方招商的一种手段，私募风投等机构所投资的项目在退出的时候，需要就取得的收益部分缴纳所得税，这部分收益的溢价很高，税收的量很大，每个地方政府都不可能坐视不管，肯定要促进。其中就包括政策优惠、税收优惠、奖励补贴等方式。”

“私募风投还有各类型的资管机构，后面会越来越多的去上市，前几年瑞威资管（1835.HK）在香港上市之后，今年有太盟资本在香港递表、还有鼎珮资管在香港借壳也已经递表了，TPG是在美国上市。应该说私募风投IPO会越来越多。”上述人士进一步指出。

伴随着SPAC（特殊目的收购公司）上市制度在2022年被正式引进港交所，以SPAC方式上市的投资机构越来越多，也越发受各路富豪青睐。

今年3月份以来，王石的深石收购企业有限公司、何猷龙旗下的黑桃亚洲特殊目的收购公司均在港交所递交上市申请；早在2021年6月，黑桃资本旗下Black Spade Acquisition已向美交所提交申请；2021年3月，郑志刚的Artisan Acquisition Corp.在美交所成功上市；更早入局的“小超人”李泽楷目前也已有2家SPAC成功上市，1家正在申请。