400亿资本盛宴，回报6-10倍，VC发现“新金矿”

在VC/PE们踊跃申报之下，香港的SPAC活跃程度已经远超预期。

2022年3月18日，已故澳门“赌王”何鸿燊之子、人称“小赌王”的何猷龙也入局，其家族办公室黑桃资本发起的黑桃亞洲特殊目的收購有限公司向港交所提交了上市申请。3月15日，香港富豪、周大福创始人郑裕彤的孙子郑志刚也向港交所递交了SPAC上市申请。

年初，普华永道曾预计2022年会有10至15家SPAC公司赴港上市。但目前的实际申请数量要远远超过预期。截至2022年3月22日，港股已经收到11家SPAC上市申请。其中，招银国际发起的AQUILA ACQ-Z已经在3月18日成功挂牌上市，成为港交所上市的首只SPAC。

中国VC/PE主导港股SPAC

2021年香港市场总共有94家公司IPO，SPAC很可能会让港股2022年的IPO数量显著增加，成为港股IPO的主要方式之一。

目前申请上市的SPAC，发起人大部分都是VC/PE机构，或者有私募股权投资的背景。已经入局的知名机构有胡祖六的春华资本，阿里巴巴前高管卫哲创立的嘉御基金，另外还有银行系的招银国际、农银国际，上市公司天境生物等。目前，已经有二十余家VC/PE机构或VC/PE机构的主要创始人、高管在港交所发起SPAC。

美联商汇（亚洲）资本集团主席王干文3月21日表示：“最初预计全年只有20家(SPAC)公司申请上市，但现在来看远不止于此，预计今年至少有40家(SPAC)公司。具体今年有多少家SPAC公司落实在香港上市将取决于接下来几笔交易的表现。”美联商汇参与发起的SPAC Ace 8 Acquisition Corp此前已经向港交所申请上市。

港交所规定，SPAC最低需募集10亿港元。按预测2022年港交所会有40家SPAC，意味着将募集至少400亿港元的资金。

VC/PE的新金矿，回报远超传统基金

短短两三个月，为何会有如此之多的中国VC/PE竞相在港股申请SPAC？首例SPAC AQUILA ACQ-Z的成功发行揭示了原因。

首先是投资者的热情。尽管港交所对SPAC的投资人进行了严格限制，规定只有专业投资人才可参与认购，散户无法参与，AQUILA ACQ-Z的发行还是获得了超额认购。投资者包括99名专业投资者，其中40名机构专业投资者分别持有A类股份及上市权证的75.03%。

对VC/PE而言，SPAC的运作上类似一只单项目基金，发起人的角色相当于GP。而与普通的股权投资基金相比，SPAC的优势是显而易见的：SPAC可以在二级市场公开募资，份额可以上市交易，尤为重要的是发起人的收益也相当有保障。

就拿首家挂牌的AQUILA ACQ-Z来说，上市时发行了1亿股A类普通股，发行价10港元/股，募集了10亿港元的资金。另一方面，AQUILA ACQ-Z还发行了2500余万股B类普通股，由招银国际等发起人持有。招银国际取得这些B类股花费的资金仅为区区6000港元而已。在并购交易完成后，B类股将一比一的转换为A类股。也就是说，发起人以6000港元取得了AQUILA ACQ-Z 20%的股份。这一比例，大致对应股权投资常规的20%的carry。

另外，在并购交易完成后的一个月内，AQUILA ACQ-Z的发起人还有进一步扩大收益的机会。AQUILA ACQ-Z以每份1港元的价格，向发起人发行了3900万份发起人权证。在并购交易完成后，这些发起人权证可以按11.5/港元每股的行权价，转换为对应数量的A类普通股。这意味着，招银国际等发起人最高可获得整只SPAC接近40%的股份（不考虑其它认股权证行权的情况）。

按美股SPAC的经验来看，发起人最终获得相当于投入资金6-10倍的回报是较为常见的。

等到并购交易阶段，SPAC的发起人还有一层“福利”。在过往的SPAC并购交易过程中，搭配PIPE融资是较为常见的做法，而发起人在PIPE融资中往往可以享有一定的额度。在头部项目一股难求的情况下，这种预订投资份额的优势也不可忽视。总而言之，SPAC的发起人拥有远比普通的股权投资基金的GP更高的回报上限。

对SPAC的投资者而言，由于SPAC未能如期完成并购交易，将把募资的资金如数返还，其风险也能得到一定控制。并且，SPAC的股票可以公开交易也是一大优势。通常SPAC在并购交易完成前的流动性并不好，AQUILA ACQ-Z在上市前三日的交易额总共仅为2000万港元出头，远达不到一般上市公司的流动性水平，但与私募股权投资基金相比仍有质的提升。

投资即上市，SPAC是抢项目利器

与此同时，在这个资本内卷的时代，SPAC在投资端也拥有独特的优势，在争夺优质项目——尤其是中后期项目——之时有可能会是一把利器。

对于拟上市公司而言，接受SPAC的投资即同时完成了上市，这免去了上市过程中的诸多不确定性。并且，这个过程中拟上市公司只需要与SPAC的发起人谈判确定估值，而不需要经历痛苦且不确定性极大的IPO询价。对于那些商业模式复杂、尚在发展早期、处在巨额亏损当中的企业而言，这是个很大的优点。这一优点在市场行情不佳的情况下尤其具有吸引力。

拿生物医药板块举例，当下港股生物科技板块行情惨淡，SPAC就显的很有吸引力。生物科技由于对投资者的专业性要求较高，在上市前通常会选择进行一轮Pre-IPO融资，主要目的是锚定公司的估值。这一方面是因为港股18a对未盈利生物科技公司的预期市值有要求，另一方面也是为了给IPO定价。而SPAC则相当于把Pre-IPO融资和IPO合二为一，免去了这种麻烦，让IPO的确定性大大提高。

在纳斯达克、纽交所上市的中概股加快回流的大背景下，SPAC也有可能成为它们快速实现在港股上市的首选。

在运作良好的情况下，SPAC可以实现多方共赢。嘉御资本创始人卫哲表示：“在2022年的资本市场起伏不定和持续变化中，SPAC则为部分拟上市企业降低了不确定性，并具有提高原有股东回报的空间，也为创始人提供了额外激励的手段。对于稳健型投资机构、家族企业及高净值个人投资者而言，SPAC则具备相当的安全性，让投资人在资本市场的不确定性中，既可以选择分享上行空间，同时也可以锁定下行风险。”