宝立食品冲刺IPO，肯德基撑起的这家调味料商还有潜力可挖吗？

又一家复合调味料企业冲IPO。近日，上海宝立食品科技股份有限公司（简称：宝立食品）更新了招股书，公司拟在上交所主板上市，募集资金4.6亿元，主要用于扩大产能和补充流动资金。

发展至今，宝立食品已有20年的历史，从最初默默无闻的间接供应商发展为百盛中国调味料五大供应商之一。作为主打B端市场的品牌，例如德克士、汉堡王等快餐品所用的撒粉和调料都出自于宝立食品。

据企查查数据研究院显示，2021年上半年调味品品牌融资金额超1.4亿元人民币，尤其是在如今懒宅经济的影响下，复合调味料行业在资本市场上迎来了爆发期。

这家背靠大树的企业究竟成色如何？这次，宝立食品的招股书为投资者打开了一扇窗户。

洋快餐成就宝立食品，但也是隐忧

纵观宝立食品的整个发展历程，也更像是中国洋快餐行业的一部发展简史的缩影。

公开资料显示，宝立食品成立于2001年，主要从事食品调味料的研发、生产和技术服务，产品包括复合调味料、轻烹解决方案和饮品甜点，配料等。

2010年之前，随着人群消费升级的初次升级以及改开放，百盛中国作为第一个进入国内市场的快餐品牌推出了肯德基。当时为了加快在国内市场的脚步成为行业头部品牌，率先展开了打造本土化供应产业链的计划。

在这一阶段内，宝立食品通过与百胜上游原材料供应商的合作，率先获取了在技术、工艺及研发上的经验累积。在2007年，宝立食品开始为百胜研发复合调味料产品，正式从间接到百胜直接供应商体系之内。

在2017年之前的发展岁月中，宝立食品常年经营着向百胜提供复合调味料的业务，如新奥尔良腌料、灯影牛肉酱等，其中包括肯德基里“嫩牛五方”的产品，也是使用了宝立食品提供的灯影牛肉酱。

值得一提的是，宝立食品虽然背靠百胜集团这棵大树起家，但过于依赖单一的大客户，必然会带来较大的风险。

招股书显示，复合调味料是公司业务收入的主要来源。从2018年至2021年上半年，宝立食品的营业收入分别为7.08亿元、7.41亿元、9亿元和7.19亿元，归母净利润分别为0.92亿元、0.82亿元、1.34亿元和0.96亿元。

同时，报告期内，宝立食品对前五大客户实现的销售收入占公司营业收入的比重分别为 54.41%、50.11%、44.79%和44.51%，其中，第一大客户百胜中国实现的销售收入占公司营业收入比例分别为 32.81%、30.53%、24.81%和 23.41%。

而最直接的原因则是宝立食品在销售模式上，采用的是定制直销的合作模式，即公司根据客户的定制要求进行研发生产。从招股书中也能看到，以百胜中国为首的大客户，是宝立食品主要的营收来源。

可以看出，假设若未来百胜中国或其他主要客户减少订单或终止合作，公司存在短期内无法成功开拓其他大客户的风险，或将不利于公司的生产经营。

另一方面定制直销的合作模式虽然为宝立食品带来稳定的营收来源，也反过来限制了宝立产品品类的丰富度和经销渠道的狭隘。过度依赖大客户，导致公司在议价能力上较弱，使其难以拥有更高的毛利率。

招股书显示， 从2018年至2020年，宝立食品主营业务毛利率分别为32.51%、33.45%、32.10%，远低于行业40%—50%的平均水平。

无独有偶，宝立食品的资产负债率在同行上市公司中也处于较高位置。在2018年-2020年，宝立食品的资产负债率分别为51.66%、45.22%和41.34%，同时截至2021年半年报，宝立食品的短期借款和长期借款分别为1.26亿元和0.67亿元。

可以看出，经过多年的深度合作，宝立食品虽在百胜中国等大客户的供应链体系中构建起一定的品牌和技术壁垒，业务合作具备可持续性，但对大客户的依赖和近乎“特供”的定制化生产销售模式，让宝立食品在多项财务表现上弱于同行业公司，表现最明显的就是公司毛利率和现金流情况。

眼下，寻求第二业务增长曲线是宝立食品的加急任务。在如今本土餐饮逐步崛起的大环境下，曾经作为众星捧月的洋快餐已不再是行业领跑者。

品牌对上游供应商需求的减少，实际上宝立食品也早已提前布好局。

跨界C端，是机会也是挑战

近几年，新消费的浪潮愈刮愈涌，不断有新的新消费形态诞生。彼时，宝立食品也寻求在C端打开突破口。

就在预制菜风口的催熟下，宝立食品的轻烹解决方案业务发展迅速。自2018到2021年上半年，该项业务的营收从2300万增加到2.14亿元，占比从3%上升至30%。

与此同时，除了和百胜等客户开展了轻烹业务的合作，2021年3与，宝立食品完成了新消费品牌空刻一面母公司杭州厨房阿芬科技有限公司75%股权的收购，推出“空刻意面”和“捞饭”寻求在C端打开生意。

银河证券在近期发布的研报《餐饮行业有望在22Q2之后迎来真正的基本面拐点》中认为：“短期来看，以调味品为代表的餐饮产业链已基本完成筑底过程，行业有望在22Q2之后迎来真正的基本面拐点，实现戴维斯双击。长期来看，随着租金与人力成本不断提升，叠加人口结构变化的因素，复合调味品、速冻食品、预制菜享有广阔的成长空间，我们认为目前已经布局的企业具备先发优势。”

但不容忽视的是，目前我国复合调味料细分赛道众多，竞争格局较为分散，消费者口味喜好及市场追捧的热点更新换代较快，面对愈发激烈的市场竞争，公司需要通过不断丰富产品线、提升定制化产品的研发能力，才能更好地顺应市场变化和满足客户多样化需求。

最后，再回到宝立食品此次IPO的招股书中发现到，此次宝立食品计划募资4.6亿元，其中，1.75亿元募资用于补充现金流，占募资总额的38%，可见公司对于资金流需求的迫切。

除此之外，宝立食品本次IPO募资的另一个用途也饱受市场争议，招股书显示，公司拟募集2.53亿元用于扩建产能，但截至目前，宝立食品现有的产能利用率只有87%不到，眼下产能利用不足的情况已经存在。

也就是说，如果宝立食品一直依靠现有的定制直销模式，又没有新增的大客户，宝立食品将如何消化这些新增的产能，是公司要面对的问题，也是行业内关注的焦点。