股价跌去九成的雾芯科技能靠政策东风实现自救吗？

近日资本市场对中概股颇不友好。

根源在于12月2日美国证券交易委员会（SEC）宣布通过了一项法规修正案，旨在要求在美国证券交易所上市的中国公司必须披露其所有权结构和审计细节，即使信息是来自相关外国司法辖区。

上述法规修正案一度被市场认为是响应了美国国会于2020年12月通过的《外国公司问责法案》，而该法案目的在于确保在美国上市的外国公司必须遵守美国法规。换句话说，这就可能导致200多家中国公司被美国交易所剔除，并可能降低一些中国公司对美国投资者的吸引力。

受上述因素影响，赴美上市的中概股出现集体大跌，其中就包括了中国第一大雾化电子烟品牌商雾芯科技（全称雾芯科技有限公司；股票代码：RLX），截至12月3日收盘，雾芯科技跌超16%，截至发稿前12月7日，雾芯科技收于3.91美元/股。此外，网易有道、理想汽车、爱奇艺、京东、百度等众多明星中概股也纷纷下跌，跌幅均在7%以上。

资料来源：富途牛牛

事实上，雾芯科技股价自开盘以来就持续波动式下跌，从2021年1月25日的最高价35美元/股下跌至12月3日的最低价3.56美元/股，仅一年跌去90%，市值“蒸发”423亿美元。此外，因12月3日晚间雾芯科技发布的2021年三季度财报显示营收、利润环比均下降超3成，股价下跌趋势延续，截至12月6日收盘价3.3美元/股，创历史新低。

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三季报不及市场预期，高层纷纷“喊话”

12月3日晚间，雾芯科技发布2021年三季度财报。

财报显示，雾芯科技实现净营收2.6亿美元（16.8亿元），同比增长49.7%，但环比下降34%。两者差距巨大主要原因是2020年同期受疫情等因素影响基数较低。

对此，雾芯科技在财报中解释称，因第二季度下半年以来对电子烟行业的负面宣传，以及“3.22”政策的新规则草案在Q3尚未正式落地，同时疫情反复等影响，从而对公司销售和渠道库存管理产生不利影响，导致净营收环比下降。

无独有偶，雾芯科技盈利指标环比也均有所下滑。具体来看，当期实现毛利润6.6亿元，环比下降42.8%；毛利率为39.1%，环比6个百分点；非美国通用会计准则下，经调整净利润0.70亿美元（4.5亿元），同比增长84.0%，但环比下降30.5%。

对此，雾芯科技解释称，毛利率降低的主要原因为促销活动相关成本以及存货管理经费增加。

但值得特别关注的是，雾芯科技三大期间费用均出现大幅下降，而共同原因中均含有工资和福利的减少。

与不及市场预期相反的是，雾芯科技高层纷纷表示上述收入减少只是短暂性的，从长期来看将会实现稳定增长。

雾芯科技CFO陆超表示：“三季度以来，我们的产品组合更加多样化，渠道库存也更健康。我们相信三季度收入的环比减少只是阶段性的，我们于三季度和之后在产品、人才、研发和合规方面的投入，都将让我司在新的监管形势下更具优势地位，这些投入会很快为我们带来更持续稳定的增长。”

雾芯科技创始人、董事长兼CEO汪莹也表示：“随着关于修改《中华人民共和国烟草专卖法实施条例》的决定和《电子烟》国家标准（征求意见稿）、《电子烟管理办法（征求意见稿）》的公布，电子烟被纳入法治化规范化轨道。我们相信行业将进入以提高产品安全和质量、增强社会责任和提升知识产权保护为标志的新阶段，这也将为我司长期可持续发展铺平道路。”

02

电子烟进入合法化时代，雾芯科技龙头优势凸显

随着近年来各国政府控烟减烟政策趋严以及全球烟民健康意识增强，全球电子烟行业快速成长。据灼识咨询数据显示，2019年全球烟草减害替代品市场规模631亿美元，占整个烟草市场的7.4%，其中电子雾化烟市场规模352亿美元，截至2023年，预计全球烟草减害替代品市场规模将达到1240亿美元，将占整个烟草市场的12.2%，而电子雾化烟市场规模将达到820亿美元,2019-2023年复合增速达23.5%。

资料来源：灼识咨询

毫无疑问，中国是烟草用户数量最大的市场，2019年约有2.87亿烟民。据灼识咨询数据显示，2019年中国电子雾化烟市场规模15亿美元，占整

个烟草市场规模的0.6%，预计2023年将达到113亿美元，占烟草市场比重将达4.0%，2019-2023年复合增长率高达65.9%。其中，中国市场主流产品为封闭式电子雾化烟，2019年市场规模为11亿美元，占电子雾化烟市场的73.3%，预计2023年将达到110亿美元，2019-2023年复合增长率为77.5%，远超全球平均水平。

资料来源：灼识咨询

今年以来随着相关政策接连推出，电子烟行业走向合法化。

11月10日，国务院批准电子烟纳入烟草专卖管理条例；11月30日，电子烟国标（征求意见稿）出台；12月2日，国家烟草局披露电子烟管理办法（征求意见稿），标志着电子烟进入合法化、合规化时代，行业相关政策的制定明显加速。

资料来源：国家烟草专卖局政策法规与体制改革司

而与之相对应的是，我国电子烟行业市场集中度或进一步提升。

那么问题来了，谁将成为最大受益者呢？

莫过于雾芯科技了。

要知道，身处电子烟产业链中游环节，雾芯科技上游为原料商和制造商，诸如思摩尔国际，下游为经销商网络和终端消费者，诸如爱施德。

资料来源：中泰证券

据招股说明书显示，雾芯科技在中国电子烟品牌知名度以67.6%的分数排名第一，并于2019年和2020年前三季度在封闭式电子烟市场份额分别为48%和62.6%，是当之无愧的行业龙头，并随着国内电子烟政策落地后或将进一步强化市场份额。

资料来源：灼识咨询

03

强化上下游合作，巩固护城河

雾芯科技成立于2018年1月，由前Uber中国区负责人汪莹一手创办，彼时汪莹看准了竞争者寥寥的电子烟运营市场，并与全球第一大电子雾化设备制造商思摩尔国际达成合作，雾芯科技主要负责产品设计和品牌渠道开发，而思摩尔国际则负责为雾芯科技提供雾化技术解决方案，并代工悦刻电子烟产品的生产制造。在此背景下，同年4月雾芯科技推出第一款产品悦刻经典（一代），并“获粉”千万，实现营收1.33亿元。此后2019年9月，雾芯科技与爱施德合作，由爱施德独家代理第四代产品悦刻无限，成为稳定线下渠道。在先后开展的近10轮融资中，雾芯科技融资金额超过4亿美元，并于此后两年投资悦刻阿尔法、悦刻幻影等多种产品系列。

届时，由于国内掀起电子烟热潮，柚子、小野等网红电子烟品牌相继成立，雾芯科技如何永葆“青春”成为摆在汪莹面前的一大问题。

但历史选择了汪莹，汪莹收获了成功。

这里不得不提汪莹敏锐的洞察力，并以此带来的先发优势。早在2019年11月，国家烟草专卖局和国家市场监督管理总局曾发布的《关于进一步保护未成年人免受电子烟侵害的通告》显示，禁止电子烟的线上销售渠道，同时禁止互联网电子烟广告。事实上，早在禁令前两年雾芯科技已投入了巨大的广告费用，换来的是品牌知名度，并最终实现品牌壁垒的转化。

可以概括而言，雾芯科技重点培养线下渠道，并配合线上直销和线上分销，这就“成功”避免了监管重锤。短短3年时间，雾芯科技从无到有，凭借强大的经销渠道与产品矩阵能力，已成为消费者首选品牌，并已拥有110个线下经销商，向全国5000多个RELX品牌合作伙伴商店和10万多家其他零售店提供电子烟产品，覆盖250个城市，成长为电子烟行业龙头。

资料来源：前瞻产业研究院

近日，雾芯科技又宣布与赛赋医药共同建立“雾化吸入评价研究中心”，将在生命科学研究和雾化技术应用等三个维度展开更广泛的合作。其中，在雾化吸入评价研究中心设立的无特定病原体级动物实验房，实验人员将对实验动物进行生化指标检测、组织病理检查等，以系统评估雾芯科技产品在动物层面的减害和使用偏好。同时，雾芯科技目前正在逐步完善其“1+4”科学研究路径：即在保证产品品质的前提下，通过理化研究、毒理研究、临床研究和长期影响评估四大模块，全面开展对电子雾化器的科学评估。

电子烟被纳入法治化轨道后，雾芯科技是否会永葆“青春”，并交上满意“答卷”？仍需在2021年全年财报中寻找答案，我们拭目以待。