“小黄鸭”母公司德盈控股被对赌协议“赶着上市”？

1992年1月10日，太平洋上的一场风暴中，一艘从中国开往美国的货轮被困，几个集装箱掉入海中，28800只小黄鸭就此开启奇幻漂流，一段时间后陆续在各个国家的海岸线上出现。这个“小黄鸭漂流之旅”的故事，成为后来无数人的创作源泉。

2013年5月2日，香港维多利亚港，一只16.5米高的巨型“小黄鸭”缓缓游来，吸引了众多市民和游客的目光。这只由荷兰艺术家霍夫曼创作的巨型橡皮鸭，从2007年开始已经到访过10个国家的12座城市。根据原本的计划，它将于5月2日至6月9日停靠在海港城海运码头，以供游人观赏。但仅仅坚持了12天之后，“小黄鸭”就因漏气而躺倒在维多利亚港。网友戏言，“小黄鸭累了，不想和愚蠢的人类玩了”。

8年之后，另一只“小黄鸭”来到香港，但它的目光对准的，已不是维多利亚港边上如织的游人，而是岸上的港交所。

这只小黄鸭叫B.Duck，从诞生到游至港交所门前，已经整整花了有16年。

“小黄鸭”再闯港交所

背后对赌协议压顶

前不久，B.Duck（小黄鸭）母公司德盈控股向港交所递交了《招股书》，而这已经是其今年第二次冲击上市。

今年5月4日，德盈控股选择向港交所主板递交《招股书》，6个月后（11月4日）该申请失效。仅仅一天后，德盈控股就迫不及待地再次递表。

那么，德盈控股为何如此着急上市呢？原来，它也是有“苦衷”的。

据《招股书》披露，2021年4月，德盈控股引入Wisdom Thinker及万通作为其IPO前的投资人时，曾签订一份类似对赌的附加协议。协议中除了规定公司2021年和2022年的最低利润外，还设置了上市最后期限。

Wisdom Thinker由恒基地产（0012.HK）主席兼董事总经理李家杰全资拥有。根据附加协议，李家杰和万通要求德盈控股需于2022年4月14日前上市，否则须按每年8%总回报率进行股份回购。

说到李家杰，其父亲李兆基，与李嘉诚、郑裕彤、郭得胜并称香港富豪中的“四大天王”。2018年7月易居企业集团（2048.HK）赴港上市之时，李家杰作为基石投资者之一的身份，出现在公众视野。更早之前，则是2010年据《东周刊》报道，李家杰联手内地多名包括马云、郭广昌等在内的资本大咖，合组财团共同收购香港TVB。

另一位股东万通，全称万通投资控股有限公司，主要从事投资控股。由李义基（持股51%）及何建寰（持股49%）全资拥有，这二位都是专业的投资者。其中，李义基是宝汇金融管理有限公司首席投资官，何建寰汇丰金融服务（亚洲）有限公司等多家持牌金融机构工作，有超过15年的工作经验。

从股权结构来看，目前，创始人许夏林通过控股公司持股75.36%，为公司实际控制人。王氏国际(0099.HK) 、SkyPlanner、李家杰、万通分别持股9.04%、2.1%、2.66%、1.34%。

值得注意的是，2021年7月，华侨城（亚洲）（3366.HK）刚斥资1.43亿元，战略性入股德盈控股，所认购股份共计约占公司的9.5%。之后，德盈控股将为华侨城集团提供包括知识产权许可及设计咨询等服务。这意味着，将有小黄鸭主题乐园将在欢乐谷得以呈现，这也是两家公司“IP+文旅”新模式的探索。

就目前来看，德盈控股主要有两大业务版块，分别是角色授权业务、电子商务及其他业务。2005年，受“鸭子漂流之旅”的启发，德盈控股创办人许夏林设计创作了小黄鸭B.Duck形象。在2011年，德盈控股做起了IP授权的生意，借此扩大了B.Duck的品牌影响力。2015年，德盈控股又顺势开始了电子商务及其他业务。

具体来看，在角色授权业务方面，德盈控股B.Duck家族的角色授权主要分为5种类型：商品授权、实景娱乐授权、内容及媒体授权、推广授权及设计咨询。至2020年底，德盈控股已开发超过22000个SKU以B.Duck家族角色为的产品。

在电子商务及其他业务方面，德盈控股主要通过香港及中国的第三方电子商务平台，包括天猫、京东、唯品会及HKTVmall等，提供B.Duck家族IP产品。目前，B.Duck家族角色于不同电子商务平台及社交平台录得累计逾1050万B.Duck粉丝订阅或追踪，累计有超过7.4亿次与B.Duck家族角色元素有关的各类内容的观看次数。

《招股书》显示，2018年-2020年，德盈控股的收入分别为2.01亿港元、2.43亿港元和2.34亿港元，净利润分别为986.2万港元、2410.2万港元和5454.8万港元，经调整后的净利润分别为1397.4万港元、3285.6万港元和5983.6万港元。

对于2020年收入下降，德盈控股表示，主要因疫情影响了线上和线下产品销售。尽管如此，得益于成本端有效控制，公司净利润仍然实现了稳步增长。

（图片来源：德盈控股《招股书》）

从营收构成来看，电子商务及其他业务，是德盈控股的主要收入来源，占比约6成。2018年-2020年，该业务为公司带来收入1.37亿港元、1.61亿港元、1.35亿港元，占营收的比重为68.2%、66.4%、58%。

值得注意的是，2020年，德盈控股的电子商务及其他业务收入规模为1.35亿港元，同比上一年度减少约2590万港元，下滑幅度16.1%。对于下滑的原因，德盈控股解释称，疫情爆发导致消费者开支下降，以及缩小线下销售规模。

2018年-2020年，德盈控股角色授权业务的收入分别为6382.7万港元、8163万港元、9803.9万港元，占营收的比重为31.8%、33.6%、42%，可以看到，公司角色授权业务的收入占比逐年增加。

受高度依赖单一IP困扰

事实上，“小黄鸭”已经诞生16年了，而新IP还没能独当一面。随着IP逐渐老化，“小黄鸭”已还能保持多久的市场吸引力？

目前，德盈控股对“小黄鸭”高度依赖，近年收入贡献高达八成。数据显示，2018-2020年，小黄鸭授权收入分别为5389.2万港元、6155.5万港元和7503.5万港元，占同期授权业务收益的84.4%、75.4%和76.5%。

自2017年起，德盈控股陆续创作了小黄鸭家族成员及朋友，推出了Buffy、B.Duck Baby、BathN Duck、Dong Duck等角色，但收效甚微。

（图片来源：德盈控股《招股书》）

就吸金能力而言，这些新角色与小黄鸭差距甚大。2020年，Buffy、B.Duck Baby、BathN Duck、Dong Duck分别实现收入783.1万港元、1345.1万港元、72.5万港元、13.6万港元，占据角色授权收入的8%、13.7%、0.7%、0.1%。

（图片来源：德盈控股《招股书》）

同时，这些新角色大多后劲不足，生命周期或许并不长。2020年，仅有B.Duck Baby的收入同比实现正增长，增幅约为72%。而Buffy、BathN Duck、Dong Duck的收入同比均出现了不同程度的下滑。

面对过度依赖单一角色的质疑，德盈控股也很困扰。为此，德盈控股提出了3个解决方案。首先是继续创造新角色，例如Buffy的朋友（即Cream、Mocha、Moses、及Butter），并配以营收和推广，持续维持与粉丝之间的认知度。

而从以往实践来看，IP能否成为爆款，受多重因素影响。华强方特的“熊出没”、泡泡玛特的“Molly”等，都是爆火的超级大IP，但它们同样面临着依赖单一IP的问题。但相比之下，德盈控股面临的挑战更多。

例如，华强方特营收来源更为多样，不仅有自己的主题公园，还做特种电影、数字动漫等文化内容产品及服务；泡泡玛特IP更加丰富，截至2020年6月底，泡泡玛特Molly、Dimoo、PUCKY等共93个IP，并且从2017年至今年上半年，Molly的营收占比从89.4%下降至11.5%，逐渐摆脱了高依赖问题。

而德盈控股业务仅集中在角色授权业务、电子商务等；小黄鸭家族成员及朋友共有25个IP，IP数量也明显不足，并且大多是围着小黄鸭做拓展，缺乏更多独立形象的IP，不利于公司打造IP第二增长曲线。此外，公司需要引入更多IP类型，包括自有IP、独家IP、非独家IP。

此外，德盈控股给出的另外两个方案是，使产品用途多元化。也就是说，利用小黄鸭家族角色，做出更多种类的衍生品。同时，开拓更多新市场，在泰国、马来西亚及印度尼西亚等国家开拓业务。显然，上述方案或许可以在一定程度上增加公司收入，但能否从根本上解决依赖单一IP的问题，仍未可知。

目前来看，IP授权行业迅速发展，在给企业带来机会的同时，行业竞争也更为激烈。《2021年中国品牌授权行业发展白皮书》显示，2020年活跃在我国的品牌授权企业总数为586家，比上年增长8.1%；已经开展授权业务的IP为2182项，比上年增长8.8%；2020年全国授权商品零售额为1106亿元，比上年增长11.5%。

不难发现，消费者如今面临更多IP可选，行业优胜劣汰趋势也更为明显。行业分析人士指出，只有创造出更多符合时下审美的IP，才能从中脱颖而出。仅依靠过去打造的头部IP“啃老本”，或很难做到IP持续吸粉，而这就需要企业拿出更有力的解决方案。