艾美疫苗16亿生意经：左手“市场推广商”、右手“学术推广”

疫情影响了人们多久，人们期待疫苗就期待了多久。

天花、瘟疫、水痘，疫苗的成功研制使得许多曾大范围危害人类的疾病得到治愈。需求之中也蕴含着无限的商机，吸引众多企业从中掘金。近日，便有一家号称国内最大全产业链民营疫苗集团的艾美疫苗股份有限公司（下称“艾美疫苗”）向港交所递交了《招股书》。

事实上，这已经是艾美疫苗第二次递交《招股书》。早在今年六月，艾美疫苗就首次向港交所递交过材料，但在7月15日，上市申请被港交所发回。按照规定，被发回企业八周内不得再申请，八周刚刚结束，艾美疫苗便再次递交了材料。迫切之心可窥一斑。

“艾美疫苗港股上市，其经营主体和业务主要在大陆。香港的资金管理相对宽松，大陆的资金管理较为严格，一些国际资本看好大陆市场，从港股入手，可以参与投资经营主体在中国大陆的疫苗企业。艾美疫苗转战港股，可以充分利用国际资本，享受更好的资本溢价。”独立经济学家王赤坤如此分析艾美疫苗选择港股上市的好处。

“开拓进取”是艾美疫苗对自身商业模式的关键描述词之一。翻开《招股书》，可以看到艾美疫苗在商业模式的探索方面，也锐意进取，采用“市场推广商”和“学术推广”两条腿走路，这两种模式好处显而易见，但缺点是容易包藏一些潜规则。

疫苗好生意，毛利率达80%

新冠疫情影响下，许多行业被暂停、被打断、被终结，亦有很多行业因此得到发展，例如疫苗行业。疫苗，被称为是一个“没出现问题前不曾留意过，出现问题后后悔没能早打”的产品。

在我国，疫苗被分为一类疫苗和二类疫苗。一类指政府免费向公民提供，公民依照规定受种的疫苗；二类则是指由公民自费并且自愿受种的其他疫苗。在国内，大多数疫苗都是作为二类疫苗进入市场，艾美疫苗《招股书》显示，按销售收入计算，2020年二类疫苗销售占到中国疫苗销售的93%，预计2030年将达到98.6%。

现实中经常被谈论到的乙型肝炎疫苗，是一类疫苗，国内所有新生儿在出生后24小时内都必须进行接种。2020年，国内约81%的新生儿接种的乙肝疫苗来自艾美疫苗。2020年按批签发量计算，艾美疫苗为全球及中国最大的乙肝疫苗供应商，在国内所占市场份额为59.4%。

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乙肝疫苗，再加上另一款疫苗——人用狂犬病疫苗，构成了艾美疫苗营收的“双支柱”。《招股书》显示，2018年至2020年以及2021年前六个月（下称“2018年至2021年上半年”），乙肝疫苗销售收入占公司收入的比重分别达到18%、37.3%、24.7%、32.5%；人用狂犬病疫苗销售收入占公司收入的比重分别达到65.6%、46.9%、59.5%和60.1%。

“作为二类自费疫苗，人用狂犬病疫苗具有更大的定价灵活性和更高的利润率。我们将此产品销往31个省、直辖市及自治区，覆盖超过2000个县级疾控中心。”艾美疫苗表示。

《招股书》显示，艾美疫苗是全球及中国第二大人用狂犬病疫苗供应商，2020年从批签发量及销售收入方面看，在国内所占市场份额分别为24.7%和21.6%。

艾美疫苗还不止是乙肝疫苗和狂犬病疫苗的龙头。《招股书》显示，2020年，艾美疫苗取得了约6000万剂的批签发量，在国内疫苗制造方面仅次于中国生物。目前，艾美疫苗共拥有八款针对六个疾病领域的已商业化疫苗产品，还有针对13个疾病领域的23种在研疫苗。其中，多个疫苗产品均做到了全球前列。

不过，值得注意的是，艾美疫苗也非生来便是龙头。

2018年夏天，长春长生一场“狂犬疫苗造假”的事件后，国家药监局发布通告，发现长春长生冻干人用狂犬病疫苗生产存在记录造假等严重违反《药品生产质量管理规范》的行为。由于长春长生的疫苗销往全国各地，此通告一出，20余省份集体发声，多地疾控部门表示停用、封存长春长生狂犬疫苗。

原本的行业“第二”长春长生因此一落千丈，于2019年11月发布公告，表示长春长生已经资不抵债，不能清偿到期债务，且无重整、和解之可能。依照规定，裁定宣告长春长生破产。

趁此机会，艾美疫苗大力拓展市场，《招股书》显示，艾美疫苗用于销售及分销的开支2018年至2020年分别为4.75亿元、3.3亿元和5.33亿元，占总收益的比例分别为42.7%、34.7%和32.6%。最终，取代了长春长生原本“第二”的行业位置。

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疫苗生意毛利率极高。《招股书》显示，2018年至2021年上半年，艾美疫苗的总毛利率分别达到78%、77%、82.7%及81.6%。通过一类、二类疫苗共计八款产品的销售，期间的营业收入分别11.11亿元、9.51亿元、16.38亿元和6.73亿元，利润分别达到1.01亿元、1.2亿元、4亿元和-8.63亿元。

上市前忽然由盈转亏，半年亏掉了之前三年的全部利润还不止，是疫苗卖不动了吗？艾美疫苗解释，这8.63亿元亏损，主要还是来源于两大部分，一部分是“一次性股份报酬开支人民币8.97亿元”；另一部分是来源于研发成本从4620万元大幅增长至1.4亿元，“以开发23种在研疫苗的丰富管线”。

这么一看，2021上半年巨亏的最主要原因，还是在这8.97亿元“一次性股份报酬开支上”。这么一笔巨款给了谁？

《招股书》中给了答案，是创始人周延。2021年6月2日，也就是首次递交《招股书》前28天，股东批准采纳股份奖励计划，以4000万元的对价向由公司创始人周延99.99%控股的西藏众途发行4000万股股份，“以奖励周延先生带领经营团队超额完成公司业绩及在过去的几年中对公司的高速发展做出卓越的贡献。所有奖励股份均已归属、结算，并无其他条件。”

周延出生于1965年，自1992年便开始创业，曾创立上海天下资产管理有限公司，系清华大学工商管理硕士，亚利桑那州立大学高级工商管理博士。除在艾美疫苗担任执行董事、董事会主席兼首席执行官外，还现任西湖大学荣誉董事。

周延曾在校友会上分享过他创业的经历，他讲自己从300元起家，干过许多行业，中间经历过八千万甚至十亿的损失，最终确定在疫苗行业发展。

创业多年，终于熬到了上市门前，公司创始人先分润一番。待到上市募资后，再用投资者的钱做经营，谋发展。

此次艾美疫苗上市募资主要用于三方面：在研疫苗的研发、销售及营销活动和一般企业用途。

“市场推广商”撑起营收半边天

艾美疫苗的前身沈阳沃顿，于2011年11月9日在中国成立，至今还未满10年。到2020年时，公司一年的利润已经能达到4亿元。这么多的钱，是怎么赚出来的？

艾美疫苗表示，“我们建立了兼容并蓄与开拓进取的商业模式及公司文化以获取最好的行业资源。通过十年的有机增长以及外部资源整合，我们已经成为中国疫苗行业的重要龙头企业。”

那么，艾美疫苗赚钱的“杀手锏”究竟是什么？

研读《招股书》可以发现，在艾美疫苗的发展历程中，进行过多次收购。仅是2015年至2017年，艾美疫苗就连续收购了荣安生物、艾美汉信、艾美康淮及艾美卫信4家公司，连同4家公司针对人用狂犬病、乙型肝炎、甲型肝炎、腮腺炎及肾综合征出血热的疫苗产品。

疫苗有了，怎么卖呢？疫苗企业发展史上，有个著名的节点就是“一票制”的出台。2016年3月，山东非法经营疫苗事件后，重新修订的《疫苗流通和预防接种管理条例》就已经规定，二类疫苗批发企业不能再经营疫苗，要求接种单位做到“票、账、货、款”一致（即行业中所称的“一票制”）。执行“一票制”模式增加了二类疫苗销售全程的透明度，也宣告了“疫苗经销商”的代理制的终结。

但我们从艾美疫苗的《招股书》中发现，代理消失了，但是却多了一个“市场推广商”。他们对于艾美疫苗来说有多重要呢？艾美疫苗自称，在营销推广中采取的是“双轮驱动”方式。哪双轮？一个是自营团队，另一个就是“市场推广商”了。

自营团队负责什么？艾美疫苗说了，“就我们的所有或部分产品而言，我们的全球销售及营销自营团队覆盖少数几个直辖市及人口众多的省份内的地区。”

那“市场推广商”呢？“我们在较大程度上聘请掌握地方资源、成熟的行业经验及营销专长的第三方市场推广商，协助我们在自营团队尚未确立具体销售覆盖的地区进行销售。”艾美疫苗还认为，“此举乃提高我们市场外延和渗透的最具成本效益的方式”。并表示，“我们密切监控市场推广商的表现，重视提高他们的黏性和我们的销售效率。”

过去几年时间里，“市场推广商”的数量有所压缩，从110多家降低到了少于40家。但“浓缩的都是精华”，“市场推广商”的平均贡献从2018年的910万元增至2020年的3650万元。截至2021年上半年末，“市场推广商”的平均贡献为1530万元。

要知道，2021年上半年，艾美疫苗全部营收也才6.73亿元，“市场推广商”贡献不小。

维护这些“市场推广商”能花费艾美疫苗多少钱呢？艾美疫苗在《招股书》中透露，公司的销售及分销开支占收入的比例，从2018年的42.7%降至2019年的34.7%，又进一步降至2020年的32.6%。截至2021年上半年末，销售及分销开支占收入的比例为34%，与去年同期基本持平（去年同期为33.3%）。

也就是说，“一票制”之后，“市场推广商”协助艾美疫苗销售，这看起来和过去的代理模式不乏接近之处。而且艾美疫苗给市场推广商的费用约为销售收入的30%，也就是说相当一部分利润被分享了。

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从爱企查工商软件信息可知，目前艾美疫苗与市场推广商——湖南康盛医药有限公司已经出现纠纷，正在打官司。

来源：爱企查

2019年双方签订了《推广服务协议》《销售支持服务协议》约定，艾美疫苗向康盛公司提供冻干人用狂犬病疫苗，康盛公司向艾美疫苗提供推广服务，作为报酬，艾美疫苗按销售收入的总计30%向康盛公司支付各类医学推广服务费、数据信息服务费、不良反应信息服务费。

据裁判文书网披露，康盛公司表示，“2年多时间，艾美疫苗以各种理由拒不支付这笔1200多万元的报酬。”因此将艾美疫苗告上法庭。

艾美疫苗则在《招股书》中回应，“我们面临若干宗与市场推广商订立的服务合约纠纷，所涉金额约为人民币1250万元，而截至2021年6月30日，我们就此录得负债450万元。根据外部法律顾问的意见，我们有合理依据作出抗辩，不会对财务状况产生任何重大不利影响。”

从艾美疫苗到放眼整个行业，“一票制”之后，二类疫苗流通过程中，扮演经销商角色的主体一直都没有完全消失。2018年长春长生“狂犬疫苗造假”事件引起广泛关注后，网易“清流工作室”曾发布过一篇题为《疫苗流通环节利益轨迹：经销商变推广商牟利》的文章，指出“一票制”后，此前的经销商并未真正消失，而是摇身一变，成为“推广服务商”游刃于行业之中。而长春长生，从2016年年报中开始，也将此前“自营与经销商相结合”的表述改为了“自营与推广服务商相结合”。最近的来说，上个月刚刚成功过会，拟于创业板上市的华兰疫苗，主要销售模式也是要通过第三方推广服务商来进行推广。

“学术推广”费用有多少？

“市场推广商”还有一个重要的作用——我们在艾美疫苗的《招股书》中注意到，艾美疫苗称“通过我们的自营团队以及在市场推广商的支持下，我们通过学术活动、定期访问、现场培训以及注射后随访，与疾控中心、疫苗接种点及相关医疗保健人士保持频繁沟通。”

“多年来，我们努力通过该等互动，得到了各级疾控中心及相关保健专业人士的认可。我们相信，有关认可亦将使我们能够有效地推广及销售我们研发管线即将推出的新疫苗。”艾美疫苗如此表示。

艾美疫苗还表示，“我们的销售及营销工作颇为重视学术推广”。

换言之，付给“市场推广商”的销售金额约30%的报酬中间，也有一部分用于“学术推广”了。

“学术推广”开支究竟有多少？艾美疫苗没有具体披露。但是包含这一费用的项目出现在两个地方。

首先是销售及分销开支，截至2021年上半年末，占收入的比重在34%。这里面，最主要的部分其实是用在了营销及推广开支上。2021年上半年，营销及推广开支，占收入的比重达到25.1%，金额为4.15亿元，占到销售及分销开支的73.87%。

来源：《招股书》

艾美疫苗在《招股书》中说得明白。所谓“营销及推广开支”，就是支付给市场推广商的成本及开支，也包括各种营销及学术推广活动、行业研究及售后客户服务的成本及开支。

除了“市场推广商”，艾美疫苗自己也在做学术推广。“销售及分销开支”中，有一部分“市场拓展开支”，艾美疫苗表示，这部分开支，包括的就是“自营团队就组织学术会议、培训及其他学术营销活动产生的营销相关开支”。以2021上半年为例，花费909.5万元，占收入的比重为1.4%。

艾美疫苗为何不直接披露“学术推广”费用的开销呢？

大概一年多前，医药龙头恒瑞医药就曾经因为披露出过高的“学术推广”费用，遇到媒体质疑变相行贿。

恒瑞医药多次澄清也效果不佳。

医药行业一直有举办专业学术会议的传统，但是近年来由企业赞助的这种“包吃、包住、包礼物”的会议正在逐渐变味，“长期以来，我国药品价格虚高问题严重，常用药价格高达国际主要国家平均价格的2-3倍，主流医药企业销售费用占销售收入比重近40%，明显高于其他消费品行业，既加重了群众和医保基金负担，助长了行业不正之风，也制约了医药卫生产业高质量发展。”财税专家马靖昊表示。

这也就是恒瑞医药披露了具体的“学术推广费用”和办会次数，引发变相行贿质疑的原因。

行贿问题可以说是医药行业中影响最恶劣的潜规则。艾美疫苗也在《招股书》中表示，“尽管公司政策禁止雇员向疾控中心作出不当付款、参与其他不当活动以影响疾控中心的采购决策，或以其他方式做出与我们业务有关的贿赂安排，但我们未必能完全避免与雇员贿赂或回扣安排有关的活动。”

事实上，这在整个行业也存在一定程度上的共性。近期拟于创业板上市，已经成功过会的华兰疫苗，在销售费用上3年豪掷15亿元，2018年至2020年间的销售费用占营收的比例分别达到42.02%、29.18%和35.66%。而这些销售费用当中，“预提推广服务费”成为最主要的构成，占各期销售费用的比例均达到90%以上。由此直接引发深交所关于其“是否存在商业贿赂或其它利益输送的情形”的问询，而华兰疫苗表示“各期的推广服务费与营业收入相匹配”。

分析完艾美疫苗赚钱的“杀手锏”，你就会发现，“市场推广商”和“学术推广”如同一个硬币的两面，在带给艾美疫苗丰厚利润的同时，也潜藏着一些法律和道德风险。

十年创业，艾美疫苗依靠着锐意进取成为了全国全产业链民营疫苗集团龙头；一朝分润，可以将8.97亿元授予核心管理者，如今冲刺港交所，试图跨入国际资本市场，融资之后公司将迎来新的快速发展机遇，也更加需要注意自身商业模式的稳健和可持续性发展，需要及时对潜藏风险的业务模式进行调整。否则，很可能会在这些问题上交学费。