VC吃面、烤串时，产业资本悄悄赚钱：年化30%，更有7000倍回报案例

1914年，已经拥有190年历史的军火垄断商杜邦投资了成立6年的通用。杜邦公司总裁皮埃尔·杜邦看来，战争迟早有一天要结束，依靠发战争财绝不是长久之计。

皮埃尔开始思考杜邦在战后的发展之后，除了在扩大在已有领域化学等方面的能力圈，他开始通过投资不同领域的公司，为杜邦的未来铺路。

在投资通用前，杜邦与汽车领域几乎毫无关联。

第一次世界大战后，也就是杜邦投资通用的2年后，通用股票涨了7倍，年销售额涨了56%，员工数量达85000人。这让皮埃尔狠狠的赚了一笔。皮埃尔没有趁好收手，反而追加了一笔2500万美元的投资，帮助通用加速发展。

有意思的是，在给通用提供财务投资之余，皮埃尔关闭了火药工场，反而加速了杜邦在人造皮革、塑料、涂料等方面的投入，几乎就是围绕汽车生产制造进行了自我产业的革新。

从今天回望当时杜邦公司的战略，给通用财务投资，还打通了自身汽车上下游产业链。未来，通用一边给杜邦赚财务回报，还能一边实现上下游的合作。

这可能是CVC最早的雏形。

如今，历经百年，CVC已经成为中国市场上不可或缺的资本力量。细数当前市场上的大钱，如果说第一名是政府引导基金，下一个一定是产业资本。

当然，在cvc中，也有鄙视链。一些互联网大厂的战投部门在选项目时出手凶悍，“基本不看价格、不考虑成本，只要能卡到产业链上。”

当然，更多的CVC如今处在“既要、又要”的状态中，既要符合产业需求，也要有回报。

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有人未雨绸缪，有人破釜沉舟

产业创办CVC的目的较为相近，大多数都是在自有产业链上下游寻找新的机会，诸如杜邦这样，军火大户投资汽车的跨行业投资在今天是很少见的。

一方面，企业也在寻求自身发展，另外就是希望通过投资找到第二增长曲线。一个典型的行业就是地产。

近几年，地产行业进入下行阶段，但事实上，早在几年前，各大地产商都纷纷布局了自家的CVC。以金茂为例，金茂资本就是金茂旗下的投资平台，目前有两款业务：其一做地产基金，其二做PE产业投资。

“最初，集团给我们的使命是成为集团创新的渠道、帮集团寻找第二个成长曲线。通过投资的触角，链接外部资源，助力集团的产品创新。”金茂资本投资副总裁韩凯直言。

主业增长放缓，通过资本触角找到第二增长曲线，是一部分CVC的发力点。还有一部分，则为了做大做强主业和生态。

7月12日，绍兴中芯向浙江证监局递交辅导备案，计划在A股IPO。这家特色工艺半导体代工制造商进行首轮融资时，投资方包括中芯聚源、中芯国际。前者正是中芯国际的CVC。

“中芯国际成立于2000年，相比国外半导体产业发展是比较晚的，而半导体行业又是全球化的竞争。出发就要与全球的对手进行竞争，所以对中芯国际来说，面临的业务环境是非常不稳定的，前有台积电在国际上遥遥领先，整个规模也是中芯国际的十倍甚至更大。”中芯聚源管理合伙人张焕麟表示。

“所以中芯国际要培养中国的半导体企业和生态，只有生态培养起来了，才有稳定的发展环境。因此，一开始我们的任务就是要培育支持中国半导体行业的生态发展，而且从上游的材料、装备，到下游的设计，我们不仅仅为了中芯国际自己的业务协同在投资，而是为半导体产业在投资。只有产业发展起来，国内的机会才会更多。”

不同的出发点，但投资产业内上下游的创新企业的终点是一致的。不过，CVC虽然出发自产业，但毕竟是投资机构，从财务回报看，CVC的要求也截然不同。

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有人不差钱，有人“既要、也要”

政府引导基金关注产业带动的效果，那么CVC呢？是财务回报还是战略协同？

腾讯投资的总经理李朝晖曾表示，“在战略价值和财务价值之间，我们努力地寻找平衡。如果我们觉得没有给商业社会带来足够的价值，或者商业行为非常浮躁和不负责任，即使很赚钱我们也不投。”这或许代表了相当一部分CVC机构的想法。

事实上，诸如腾讯、阿里这样的大厂战投或CVC，对于战略协同更为看重。某互联网大厂告诉融资中国，“基本不考虑价格和成本，只要卡在了产业链上就会投资。”

不过，随着时间推演，政府引导基金到了清算期发现，一些基金的成绩不佳，产业引导效果也不尽如人意，而CVC如今，也开始“既要、又要”，这种既要产业协同，又要财务回报已经成了行业普遍的现象。

张焕麟透露，中芯聚源如今年化在30%左右，“赶上了好时代，我们有幸给LP带来了很好的回报。目前，我们的投资基金年化在30%左右。尤其是在投资周期相对长的半导体行业里，这个表现很不错。当然，作为投资机构来说，给LP带来回报是一定的，同时也要协同半导体产业发展。”

同样，上汽产投的年华化做到了26%上下。

“2012年产投成立的时候，正赶上汽车行业变革，当时我们的目标就是做集团的战略服务支撑，定位是‘瞭望塔’——通过对新技术、新的商业模式的投资布局，助力集团主业发展。后来，我们做了行业的投资后才发现，只有站在行业的高度为行业做贡献，才能真正为自己做贡献。”上汽产投总经理刘培龙表示。

“我们做CVC的过程中，刚好赶上新能源的高速发展，我们也赚了些钱，作为投资机构，这些年我们的年化收益在26%左右，也是不错的。但是CVC机构不能只想着赚钱，战略定位一定是第一位的，这些年来，在行业里走得越来越远，可以说支持产业的初心不变。”

投资的战略价值是大于财务价值的，但也要兼顾LP的财务回报或者返投，CVC的考核机制显然更为复杂，但这支更具耐心的资金，也在收割更大的回报。

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比耐心、比定力，CVC回报不菲

对产业而言，CVC是“未雨绸缪”，是“破釜沉舟”。但不同于独立的投资机构，CVC在募资和投资上也有优势。

从募资看，CVC的起跑，主要都是产业资本的钱为主，在VC基金社会募资进入困境时，CVC的储备更为丰富。不过，近几年，CVC也面临着独立运营的挑战。母公司出资为主，但也要辅以社会化募资。政府引导基金成了CVC一个更好的选择。另一方面，政府引导基金也乐于与当地产业相结合。

比如上汽产投就在多个地方设立了基金，包括深圳、广州、江苏、山东、北京等等。“早期的时候没人跟，都是我们自己拿钱投出行业的影响力。目前来看，产业投资和政府结合是一个比较好的方式，目前我们运作的都很顺畅，也都获得了各自的项目，获取了收获。”刘培龙表示。

“因为我们来自产业，所以返投不是问题，而且我们和很多地方政府都有合作，上海、绍兴、苏州、宁波、天津，现在也正在广东成立一个半导体的产业基金，当地有产业环境，而且还能做进一步发展、共赢，所以我们从来没觉得返投是很难的事情。”张焕麟介绍，“因为我们和各地合作的成功案例，我们合作的各个地方政府，一般都愿意持续做我们的LP，继续投资我们的基金。”

从退出看，因为CVC能够容忍的时间更长，也让其能够收获更高额的回报。一个经典案例就是腾讯。

2000年，IDG投资了腾讯，但因腾讯难以商业化，一年后，IDG将其持有的腾讯股份卖给了南非报业集团。这笔投资让IDG赚了60倍，但腾讯的成长，在被IDG出售时，才刚刚开始。

南非报业集团在2001年，以3200万美元的价格，从李泽楷、IDG资本和腾讯创始人团队手中购买了46%的股权。此后，直到2018年3月才减持了第一步笔，当时南非报业承诺，三年内不会再减持。经过上市摊薄和唯一一次减持，南非报业持有腾讯30.99%的股份，要知道，即便是马化腾，持股比例也不足9%。

今年4月，南非报业宣布减持1.92亿股腾讯股份，占总股本的2%，价格为1141.75亿港元。

目前，南非报业持有腾讯市值约2180亿美元，加上已经套现的245亿美元，南非报业在腾讯这笔投资上，总收益是2425亿美元，累计收益回报为7132倍，年复合回报率高达55.83%。在整个创投行业也无人能敌。

之所以不减持退出，原因就在于南非报业没有存续和退出压力。这就决定了，CVC更有耐心。

中国CVC能否走上这条耐心的扶持产业之路，从目前看是可行的。尤其是近几年极为活跃的腾讯、阿里、百度、小米系战投，动作不断，更有资本支持，在退出上，压力不大。近几年，互联网大厂派系的CVC也纷纷出海，寻找海外值得投资的标的，目的就是找到下一个发展中的“腾讯”和“阿里”。

除了互联网派系，地产、芯片、IT等行业的CVC也通过更高的收益证明，这条路是行得通的。但如何平衡财务和战略，如何给团队发放激励，如何在独立运作和协同发展中取得平衡，则仍需时间验证。