300亿“森马服饰”出售负资产，巴拉巴拉童装优势还能保持多久？

出售KIDILIZ集团，森马服饰终于摆脱自己套上的“枷锁”。2020年四季度以来的恢复态势还在继续，“巴拉巴拉”行业第一的位置仍在保持。

不过，在各大服饰企业纷纷入局、原材料价格上涨的情况下，这种优势能保持吗？复苏势头又能持续多久？

“新疆棉”事件已过约3个月，彼时异动的A股服饰类股票多数已打回原形，在稳步上行的股票中，森马服饰（002563.SZ）是唯一突破300亿市值的。截至6月23日，森马服饰以11.44元/股报收，今年累计上涨17.09%，市值308.6亿元。自去年3月低点以来，股价已经翻倍。

森马服饰周线图 来源：通达信

坚挺的股价有其背后的逻辑，财务状况的改善是核心。“负资产”KIDILIZ集团的转让很关键，年初在天猫超级品牌日喊出“梦无止境”的巴拉巴拉则是业绩改善的主力。

止损KIDILIZ集团，童装业务巩固优势

明明森马服饰2020年营收和净利润双降，为什么还说财务状况改善呢？这要从森马服饰的具体业务说起。

按照森马服饰的分类，其业务包括森马品牌和KIDILIZ集团（主营中高端童装，2020年出售）。其中森马品牌旗下是一个品牌矩阵，主要包括大家耳熟能详的主营成人休闲服饰的“森马”和主营童装业务的“巴拉巴拉”。

来源：野马财经拍摄

在2018年收购法国KIDILIZ集团（主营中高端童装）之前，森马服饰自有的“森马”和“巴拉巴拉”两大品牌在国内已经崭露头角。其中，“森马”品牌处于国内休闲服饰第一梯队，“巴拉巴拉”2017年在国内童装品牌市占率虽然只有4.9%，却已经连续多年国内第一。

不过，虽然此时森马服饰营收较快增长，归母净利润增速也较稳定，但库存商品的增速更快，甚至超过营收增速，与归母净利润的差额也在扩大。这一方面是因为服装行业增速下滑，前期粗放增长所带来的问题爆发；另一方面国外优势品牌不断走入国内，还有电商崛起，市场竞争加剧。

种种因素使得森马服饰2017年末库存商品达到28.59亿元，而当年归母净利润仅有11.38亿元，而且同比下降20.23%。

来源：东方财富choice

2018年耗资1.09亿欧元（约合8.44亿人民币）收购法国KIDILIZ集团令森马服饰雪上加霜。在当年四季度并表后，森马服饰库存商品从上一年的28.59亿大幅增至49.78亿元。更严峻的是，虽然森马服饰对整合KIDILIZ集团寄予厚望，但KIDILIZ集团业绩却每况愈下。

根据森马服饰2020年8月24日给交易所问询函的回复，虽然并表后，森马服饰一直在优化KIDILIZ集团店铺，但Sofiza（KIDILIZ集团母公司）却仍然亏损。2020年一季度亏损额已超上年度的1/3。

来源：森马服饰公告

在当年4月28日的调研中，森马也一改过去两年对KIDILIZ集团的计划和展望，称“对于法国业务未来如何发展，公司董事会、管理层深入思考，我们会采取适当的措施积极促进公司业务健康发展。”最终森马于去年7月公告，拟向控股股东置出该资产，并在三季度完成。

不过，剔除KIDILIZ集团的影响，森马品牌经营状况确在逐步好转。

其中，“巴拉巴拉”为代表的童装业务继续巩固自身优势，2020年市场占有率同比提升0.2pct，达到7.5%，进一步拉开和对手的差距。而且剔除KIDILIZ集团后，森马服饰童装业务营收增速基本保持在20%以上（2020年因为疫情而同比下降），高于行业增速（2015-2020年童装市场年复合增速10.4%）。

不仅如此，童装业务在森马服饰的营收占比也从2014年的38.87%提升至2020年的66.64%。进而带动森马整体毛利率稳步提升，从2014年的36.06%提升至2020年的40.34%。

成人休闲服饰业务也给整体财务状况的好转添砖加瓦。受益于出售KIDILIZ集团和加强库存管理，森马服饰2020年底存货规模25.01亿元，同比下降39%。而且库龄结构显著优化，1年内的存货占比达77.47%。2021Q1存货进一步下降，且成人装和童装存货和营收比例相当。

来源：森马服饰2020年年报

尽管受疫情影响，森马服饰2020年营收和净利润均同比下滑，但从季度来看，2021Q1延续了上季度的恢复态势，当期营收和归母净利润分别为33.1亿元和3.53亿元。剔除KIDILIZ集团的影响，相比2019Q1分别同比微降0.2%和6.1%。从中报预告看，上半年业绩增速相比2019年同期下降约0.29%-19.68%，基本维持增长态势。

加价倍率上，国信证券研报显示，从19年下半年到现在，“巴拉巴拉”品牌的加价倍率从3.5-4倍提升到4倍以上，“森马”品牌从3-3.5倍提升到3.5倍，全公司加价率提升到4倍左右。

此外，森马服饰经营活动现金流也明显好转。截至2020年底，森马服饰经营活动现金流净额从2019年底的16.77亿元提升至44.57亿元，为历史最佳。森马方面称，这主要是因为去年在对供应商的支付上，新增了买方付息银行承兑汇票，代价是财务费用有所增加。

加强数字化和中台建设

除了出售KIDILIZ集团，2020年森马服饰还在前两年的基础上加强了数字化建设，建设和优化了供应链中台、新零售中台和数字化运营中台。这在财务状况好转的过程中也极为关键。在今年的多次调研中，中台建设都是机构比较关心的话题。

2020年森马服饰将业财一体化、供应链系统、数字门店建设和数据业务中台等项目作为工作重点，建立了统一的供应链信息管理平台，通过大数据对设计、生产、包装、仓储、物流、销售等整条供应链进行统筹和监督，提升效能；将数字门店工具整合在企业微信入口，并推广到超过7000家门店。

来源：森马服饰官网

在调研中，森马重申，2021年还将继续完善供应链中台、新零售中台和数字中台三大业务运营中台，以中台赋能事业部的具体业务。

对于机构所关心的新零售中台，森马服饰称，新零售中台是以数字化为基础，强调全域库存、发货统筹提高业务效率。以前某个业务版块存货归属明晰，谁直播就卖谁的存货，未来通过数字化平台、新零售平台，打通全域数据，实现全域流通，统筹使用，提高效率。

过去几年关闭低效店也是森马缓解库存过度积压的途径，此外还会对部分经营情况良好的门店扩充升级。2017-2019年，森马成人装业务平均单店面积、平均单店收入持续提升。

2020Q4“巴拉巴拉”品牌净开店已经回正。森马预计今年会有超过1000家店铺形象更新，新开店铺将以购物中心、奥莱渠道为重点。其中“巴拉巴拉”品牌更注重进入好的购物中心，在一线和特一线城市还会加大布局力度。

对于新的渠道，除了继续在阿里平台继续投入，森马在抖音已有相关业务，不过规模还比较小。O2O方面，森马在同款同价布局方面正加大投入，同时也在构建小程序的私域流量和门店的全域流量布局。

机会仍在，挑战不小

过去五年，童装是服装行业增速最快的赛道之一。根据Euromonitor数据，预计未来五年童装市场将进一步加速扩张，维持21.34%左右年均复合增速，2025年预计达到4738亿元规模。三孩政策的全面放开将对童装需求有进一步的刺激。

国金证券研报数据，虽然“巴拉巴拉”已经常年位居我国童装市占率第一，但2020年我国童装市场集中度CR10仅有14.7%，相比海外发达国家仍有很大的提升空间。

不过，森马服饰也承认，在童装市场表现出快速发展的特征的同时，众多服饰品牌纷纷进入童装市场，市场竞争加剧可能给森马儿童服饰业务的发展带来不确定的风险。原材料价格的上涨也可能使森马面临面辅料不能及时供应、采购成本上升的局面。