股债双杀，千亿川系一哥“蓝光发展”回监管函，35页公告揭开财务谜团

6月3日晚间，蓝光发展发布了一封长达35页的公告，回复了上交所监管函中的12个问题，内容涉及生产经营、负债、其他应收款等。

一周之前（5月26日），蓝光发展收到了上交所发出的一份“穿透式”监管工作函，而这也是自2020年6月之后，蓝光发展二次收到上交所的“慰问”。只不过，与去年形势不同的是，如今的蓝光发展正在被债券下跌、信托兑付等一系列压力，拉入经营泥潭。

在蓝光最新的回应中，虽然已经就其债务压力、现金流情况、业务布局等问题做出重点说明。而在等待蓝光回应的这段时间里，蓝光的股价也已经跌至新低，多只债券再度暴跌。6月2日，蓝光发展的股价跌至3.46元/股，总市值仅剩105亿元。

而在不久之前，蓝光发展实控人杨铿还转让了蓝光发展1.7亿股份，持股数直接清零。一份长达35页的回复，能帮助蓝光改善股价颓势，走出债务风波么？

表外负债成隐患

在房地产融资监管趋严的背景之下，房企们迎来一次真正的现金流压力测试。而由于在资本市场上惨遭股债双杀，身为“川系一哥”的蓝光发展，陷入了行业舆论漩涡。

针对被外界质疑的债务情况，上交所在问询函中表示，公司杠杆率水平有所上升。2020 年末，蓝光资 产负债率82.04%，同比上升1.42 %，扣除预收账款后资产负债率为 73.03%， 同比亦有提升。

与此同时，上交所还对蓝光的现金偿债压力表示担忧。上交所在公告中表示，2020年，蓝光733.66 亿元的债务预计将于一年内到期，而货币资金297.43亿元，其中受限资金 8.50 亿元，包含因质押受限的2.45亿元。

对此，蓝光发展公告回复称，截至2020年末，蓝光合并报表范围有息负债规模为 729.85 亿元，现金短债比1.06，净资产负债率为88%，扣预收资产负债率73%，整体有息负债规模适度，债务风险可控。

从财报上来看的确如此。但实际上，最重要的症结主要集中在了蓝光发展的表外负债。近几年间，由于大力发展项目合作制，蓝光发展运用了不少非标融资。在近期的一场交流会上，蓝光管理层对外透露，2021年到期的非标融资有120亿元，其中也包括了部分永续债。

对于蓝光发展而言，如何将这个资金窟窿填上，依然是个巨大的挑战。事实上，在上交所发布监管函之前，蓝光发展的一系列债务危机，已经开始显现。5月25日，“19蓝光02”、“16蓝光01”、“20蓝光02”均出现明显下跌的情况。

而在上交所发布监管函之后，蓝光发展的债券价格进一步走低。5月27日上午，蓝光发展因债券下跌被上交所宣布暂停交易。同时，另一只债券“16蓝光01”盘中跌幅扩大到18.03%。

此外据媒体报道，蓝光发展目前已出现三家信托公司产品兑付逾期，正与兴业信托就一笔延期支付集合信托产品进行谈判。

5月初，穆迪、标普机构先后下调蓝光发展评级。穆迪方面表示，未来12-18个月，蓝光发展将有大量债务到期或可收回，其中包括140多亿元的境内外债券和150亿元的非标准借款。标普则认为，蓝光发展向一线城市发展项目的战略转移会带来更高的风险。这可能导致更严重的利润率下降及一些融资问题爆发。

蓝光的融资情况也引起了内部人的高度重视。于4月27日举行的投资人电话会议上，蓝光发展首席财务官欧俊明也坦诚表示，由于"三道红线"、房贷集中度等政策的执行，各家银行整体对地产行业的授信额度都有所收紧。"开年来公司现金流就紧张，这是10多年来首次碰到。此外，债券市场违约增加，公司再融资难度有所上升。"

现金流挑战与土储压力

不仅仅是偿债危机，蓝光发展的经营情况，也成为上交所问询函的重中之重。

根据公司收入的区域分布情况也可看出，2020年公司增速放缓的主要原因在于疫情最重的华中区域，营收增速为-68%。

而在库存结转方面，公司在权益销售业绩下降0.67%的情况下，2020年底预收账款862亿元较2019年的682亿元增幅达到26%，该情况也反映了疫情对于工程进度的影响，使得公司原计划在2020年结转的项目未能如期达到结转条件，造成预收账款大幅增加。

数据显示，自2016-2020年的5年间，蓝光发展的经营活动和投资活动现金流量净额之和持续为负，其亏损额不断扩大，分别为-48.12 亿元、-19.72 亿元、-95.49 亿元、-58.19 亿元和-109.17 亿元。

不过，蓝光方面也回复表示，虽然 2016 年至 2020 年因土地储备面积规模扩大导致暂时性的经营和投资现金净流出，但是对公司的生产经营和持续经营能力不存在重大影响。但从最反映公司经营情况的经营活动现金流量数据上， 2020年度，蓝光经营活动现金流量净额也出现了恶化，数据由正转负达-61.27亿元。

但好在进入2021年之后，蓝光发展的销售态势也更加积极。公司在2021年一季度实现销售金额 252.19 亿元，销售面积 254.22 万平方米，同比增幅分别达到了 133%、116%。

只不过，在其252亿元的销售金额中，有197.95亿元为权益销售金额，意味着蓝光的大部分销售主要靠合作项目贡献。在中指研究院的2021年第一季度销售排名中，蓝光发展的排名不升反降了4位，从37名跌至33名。

销售数据增长的同时，蓝光发展的拿地速度明显放缓了。在中指院今年一季度房企拿地排行榜中，蓝光发展拿地41万平方米，排名第84位，跌出TOP50。此前，曾计划2021年拿地总额不超过350亿元，相较2019年的投资额654亿元下降了近一倍。

拿地的颓势，也遭到了标普和穆迪的悲观反对。穆迪看来，2021年该公司土地逐渐耗竭，2022年全年销售额可能会下降8%-10%，至950亿元左右。较弱的销售额将在未来1-2年内影响公司的收入确认。

标普更为悲观地预计，截至2020年底，蓝光发展的可销售资源只有2800亿元人民币，仅够其规模发展2至2.5年。如果不包括诸如停车场和基层商店等流动缓慢、利润率低的库存，其充足性可能接近两年。

在一系列经营压力之下，资本市场对蓝光发展顺利偿付尚待重建信心。身陷财务漩涡的蓝光发展，还在等待黎明。6月4日开盘，蓝光发展股价开盘再度下跌，跌幅为2.02%，报收3.39元/股。