上市首日收涨31%，Coinbase能否撑起千亿估值？

4月14日，美国最大的加密货币交易所之一的Coinbase以直接上市的方式在纳斯达克挂牌（代码COIN），成为纳斯达克有史以来第一支直接公开上市的个股。在直接上市前，纳斯达克给出了每股250美元的参考价，使得Coinbase的估值达到约653亿美元。Coinbase首日收涨31.31%，开盘价报381美元，开盘后其股价一度飙升70%至每股429美元，市值一度突破1100亿美元，随后股价回落至开盘价以下，收于328.28美元，较开盘价下跌14%，按完全稀释后的估值约为860亿美元。

Coinbase的上市还直接刺激了加密货币市场，比特币、以太坊、狗狗币等加密货币价格水涨船高，其中比特币、以太坊价格分别突破64000美元和2300美元，创下新高。

不过，随着Coinbase的股价缩水，比特币也从创纪录的高位下跌，科技股也全线下跌。

不论如何，Coinbase的上市依然是加密货币世界的里程碑事件，加密货币拥护者们的“信仰之地”走到了更大的市场，接受公众的审视，加密货币向主流社会跨出了重要的一步。

营收暴涨，回报可期

Coinbase 公布的S-1文件显示，2020年，Coinbase营收为12.77亿美元，同比2019年5.37亿美元增涨128%，2020年净利润为3.22亿美元，去年亏损0.30亿元，同比大幅扭亏。

另外，Coinbase 2021年一季报显示，当季营收飙升至18亿美元，相较去年同期的1.906亿美元暴涨超800%，净利润在7.3亿-8亿美元之间，较去年同期的3200万美元暴增25倍，调整后EBITDA大约为11亿美元。

交易服务收入是其营业收入的重要组成部分，约占86%。从2019年中到2020年底，Coinbase的交易服务收入从2.35亿美元上升至10.96亿美元，涨幅366%。

从现有数据来看，Coinbase不仅是一家成长型公司，同时也可以利用盈利能力说服别人，预计Coinbase的盈利倍数将达到200以上。Coinbase未来几年的预期回报率值得期待。

用户方面，Coinbase预计Q1已核实用户达5600万，去年同期3400万，月交易用户数（MTUs）为610万，环比上升330万。

资产管理方面，数据显示，Coinbase平台上资产为2230亿美元，在加密数字货币市场的份额为11.3%，其中，来自机构的资产为1220亿美元。另外， 一季度交易额为3350亿美元，远超去年一季度的300亿美元。

合规性则是Coinbase的“生命线”。一直以来，Coinbase稳打稳扎，在很长一段时间内，平台上的交易币种仅有比特币、以太坊和莱特币等几个主流代币，目前，在全球加密市场有近万种加密货币的背景下，Coinbase也仅仅上架了44款加密货币，一些存在潜在合规风险的项目和品种，很难直接登陆其交易所平台。业界普遍认为，Coinbase此次能够获得主流交易市场的认可成功上市，与其在合规方面的表现不无关系。

Coinbase CEO Brian Armstrong还曾透露，Coinbase已经在在纽约获得了用于数字资产活动的营业执照Bit License，并在美国金融犯罪执法局（FinCEN）注册了MSB牌照。

界面新闻援引火币大学校长于佳宁的观点，其认为Coinbase 的上市或能为数字资产达到再次“出圈”的效果，会把行业带入下一个“合规化发展”阶段。

不过Coinbase的S-1文件中还有很多值得注意的“陷阱”。其中之一就是，购买的股票的投资人对公司治理几乎没有发言权。Coinbase将公开两个不同类型的股票，其直接上市仅针对A类普通股，而B类股票则由公司高管和早期投资者持有。Brian Armstrong拥有22%的投票权，所有高管和董事集体拥有54%的投票权。安德列森·霍洛维茨持有14%的投票权。而所有公开发行股票投资者的权益加在一起后预计将获得不超过17%的投票权。

Coinbase上市后的隐忧

Coinbase的上市作为加密货币世界的里程碑，必然会对市场带来一定的影响。Coinbase的上市象征着受到了传统领域的初步认可，促使加密货币走进更主流的投资圈，同时带动更多机构入场，从长远来看，Coinbase也将进一步推动各国在数字资产合规化方面的合规化发展，加强市场的监管。

但Coinbase依然存在隐忧。

由于直接上市没有禁售期，原始股东抛售压力大，容易对公司股价造成一定的压力。Coinbase股价的未来走势很大程度上还取决于数字货币的市场行情。不少人认为，加密货币牛市使得Coinbase一季度业绩井喷，一旦加密市场降温将会给Coinbase带来巨大的打击。比特币对于Coinbase的影响无疑是巨大的，而比特币极端的波动性也将反映在Coinbase的股价上。Coinbase也在S-1文件中警示了加密货币的高度不稳定性。

另外，也不能排除一些古老的巨鲸账户苏醒的可能，一旦这些账户苏醒抛售很可能会引发巨大的踩踏事件。

投资者态度方面，尽管上文提到会有更多机构入场，但目前大部分投资者对于加密货币都还仍然处于观望状态。美国银行最新调查显示，超74％的受访者认为加密货币市场正处在较大的泡沫中，仅7%的人认为值得投资。

同时，Coinbase还面临着巨大的竞争，Gemini、Bitstamp、Kraken、Binance等竞争对手很可能会提供更低或不收取交易费用来抢占市场份额。传统券商公司也开始提供相关服务，Coinbase的压力就更大了。竞争或将迫使Coinbase调低目前的高收费，而交易费则是Coinbase的重要收入来源，2020年Coinbase的交易费占到了全年总收入的86%。据报道，Coinbase第一季度的交易收入占交易量的百分比比洲际交易所高出46倍，随着市场日益成熟，加密货币市场中异常巨大的价差将会被降低。

Coinbase也意识到了这一问题，文件中提到“我们的总收入在很大程度上取决于加密资产的价格和在我们平台上进行的交易量。如果价格或数量下降，我们的业务、经营结果和财务状况将受到不利影响。”

另外Coinbase还认识到，当管理层注意到它将“有意义地增加对销售和营销的投资”时，未来的盈利能力可能会下降。

Coinbase能否撑起千亿估值？

那么，Coinbase能撑得起千亿美元的高估值吗？

根据彭博的报道，Coinbase在纳斯达克私人市场最后一周的市场估值大约为900亿美元；招股书显示，2021年第一季度（至2021年3月15日）Coinbase的每股交易量加权平均价格为343.58美元；Coinbase开盘首日，其估值便坐上过山车，在突破千亿美元后，蒸发百亿美元。

而为了证明其预期1000亿估值的合理性，Coinbase必须将税后净营业利润保持25%的利润率之间，在这种情况下，到2027年，Coinbase将获得213亿美元的收入，这将是洲际交易所和纳斯达克2020年合并收入的1.5倍。

另外，Coinbase能否维持高估值还将取决于吸引新用户的能力。Delphi的数据显示，2018年至2019年，Coinbase的认证用户增加了23%，2019年至2020年又增加了34%。但加密货币远离主流仍是一个不争的事实，Civic Science数据显示，66%的成年美国人对比特币不感兴趣，18%的人从未听说过比特币。Civic Science还表示，虽然投资加密货币的人数正在迅速增长，但仍保持在仅占成年美国人9%的水平。Coinbase的上市能否进一步刺激新用户进入则需要时间来验证。

一些人警告称，与纳斯达克等传统股票交易所相比，Coinbase作为加密货币交易所的隐含估值过高。

投资研究公司New Constructs的首席执行官David Trainer表示，这个加密平台的估值高得离谱，“尽管Coinbase的收入在过去12个月飙升，但该公司几乎没有机会达到未来的利润预期。”Trainer说，根据他的计算，Coinbase的估值应该接近189亿美元，比预计的1000亿美元估值下降81%。

或许正如投资研究公司MoffettNathanson合伙人兼高级分析师Lisa Ellis所说，Coinbase“不适合胆小的人”，Coinbase已经坐上过山车，谁也不知道它何时能冲上新一个高峰，抑或是跌落低谷。