“古典VC”时代终结，连Benchmark都去炒股票了

1996年，孙正义投资雅虎1亿美元，占股35%。1997年，Benchmark投资eBay A轮670万美元，占股22.1%。

这里可以视为双方早期一个交汇点，由此处出发，在接下来的二十多年里，孙正义和Benchmark塑造了风险投资的两极玩法。一个靠投大钱、占大股取胜，一个靠投得早、投得准成名。

一个想要定义价值，一个想要定义价值观。

多年过去，横打横冲的孙正义栽了大跟头，一退再退；但没想到，Benchmark也不再是那个Benchmark了。

2011年，Benchmark1100万美元投资Uber A轮。2018年，孙正义一口气用80亿美元投资了Uber C轮。

如果Benchmark和孙正义是在两条平行线上行走，这都没问题，但当他们出现在同一张牌桌上掰腕子，戏剧感就出来了。

双方交锋的第一个回合，Benchmark就失败了。

2017年，孙正义准备对处在风口浪尖上的Uber进行投资。此时Uber陷入#删除Uber#、性骚扰、盗窃谷歌旗下Waymo自动驾驶技术、高管离职等一系列丑闻， Uber CEO Travis Kalanick 在大股东Benchmark主导下引咎辞职。

对于孙正义的入局，Benchmark坚决反对，软银对Uber估值450美元，Benchmark表示未来Uber市值会超千亿美元。为防止前CEO Travis Kalanick扩大董事会席位，Benchmark还把他告上了法庭。

但最终Benchmark妥协，撤销了诉讼，并将价值9亿美元的股票卖给了软银和其他投资人。2018年1月，Uber接受了软银的投资，软银占股约15%，替代Benchmark成为Uber最大股东。

现实地说，双方资本管理规模相差几百倍，Benchmark暂退一阵也绝不寒碜，但它仍然是一个宛若资本打败了眼光的故事。就算同为用钱改变企业命运的投资人，当时Benchmark合伙人Bill Gurley也忍不住讽刺孙正义手里的钱是“资本的武器”。

而这种故事也早就不新鲜了。中国Benchmark学徒们也尝过类似的滋味，比如小米早期投资人五源资本的刘芹，在他投资的易到败给滴滴之后就有这么一句话，“一个天才的想法输给了100亿美元。”

以Benchmark为标杆的中国VC何其多，但他们都逃不开规模化的竞争，也都在不同的维度上走得离“那个Benchmark”的模型越来越远。

除了五源，还比如光速中国，这家VC在2019年完成5.6亿美元其史上最大规模募资；像Benchmark一样追求决策平权的启明创投，也放弃了经典VC的打法，去年，启明新一期美元募资规模为12亿美元，加上人民币基金单期规模超过百亿；还有明确喊出过“中国版Benchmark”的创新工场，2019年上期基金募资完成后，AUM也来到150亿元，投资策略也在变，在刚刚上市的知乎里，他们从天使轮一直跟到了D轮。

但Benchmark本尊呢？表面看上去，还是他们定义的“经典VC”。

比如规模。上一期基金的募资数字是4.25亿美元。2000年之后的20余年，他们募集过最大的一期基金也不过5.5亿美元。

比如投后。Benchmark也仍然保持着主动管理的作风。纵使那么看不惯孙正义，但2019年9月，WeWork IPO失败，估值从450亿美元缩水至80亿美元。Benchmark还是想和软银站在一起，把诺依曼换掉。

比如文化。Bill Gurley和前辈一样，赶在50岁这个关口附近宣布从Benchmark退休。

但事实不止于此，Benchmark有个被人看见但没被广泛注意的选择——他们宣布，新基金会分配20%投资到二级市场。

如果说，过往Benchmark通过仪式感、价值观、理念、策略和惊人的业绩定义了一套“古典VC”的模板，那么现在“炒股票”的决策，就是在尝试推翻过去所笃信的投资经验，甚至是在重塑VC关于“价值”的定义。

古典VC的仪式感

去年，Benchmark Capital最新成立的第10期基金，4.25亿美元。

完全没有变化，从2000年之后，Benchmark募集的单只基金从未超过5.5亿美元。Benchmark这个名字周身、上下写满了三个字，“仪式感”。

全世界的VC都在扩张，但Benchmark不扩张。有个理由是1999年曾经募集了一支超过10亿美元的基金，并且吃过亏，所以认为“大基金不是一个好生意”。

当时成立不到5年的时间，Benchmark迎来了高光时刻。1995年成立，1997年投资eBay，1998年，eBay上市，等到1999年，Benchmark在这一项目上的账面回报至少40亿美元。

这获得了LP极大的青睐。1999年，Benchmark顺势募资10亿美元，和1995年第一期1.13亿美元的规模相比，翻了整整近10倍。

为了挖掘Benchmark短时间内成功的秘密，有位《纽约客》记者专门花了两年时间在Benchmark当投资人，跟踪报道，写了本《eboys》，Benchmark的六位合伙人一度被为“硅谷教父”。

Benchmark也开始向外扩张，搭建了欧洲和以色列团队。2000年，Benchmark capital Europe募资3.9亿欧元，2004年，募资2.9亿欧元。

这证明，即便是在一个全然陌生的市场，Benchmark也被认可。Techcrunch曾报道，Benchmark一度为欧洲最大风险投资公司之一。

同样的扩张发生在以色列。2001年，Benchmark第一期以色列基金成立，规模为2.4亿美元。2005年，第二期基金成立，规模2.5亿美元。这超越了1972年成立的红杉的募资能力。同一时间，红杉募集的第二期以及第三期以色列基金规模皆为2亿美元。

但很快就发生了转折。2006年，BenchmarkEurope第三期基金募资4.3亿欧元，显示Benchmark已不参与分红，2007年，欧洲办公室宣布独立，并更名为Balderton Capital。同年，以色列办公室也被拆分。

2008年，Benchmark第六期基金募资5亿美元，后续越做越小，多期基金保持4.25亿规模。

但和十几年前相比，今天4.25亿美元的价值甚至更小了，资产价格也越来越贵，仍然维持着这个规模，无疑是在玩一个胜率变得更小的游戏。

合伙人退休也是Benchmark保持仪式感的方式，他们在反复传递着放手的自信。

很难想象，这家成立26年、没有CEO、只有合伙人的VC已经完成了整整一轮的传承。

1995年，组建Benchmark的合伙人有四位，他们是后来投资了Proofpoint的凯文·哈维（Kevin Harvey），投资eBay的鲍勃·卡格勒（Bob Kagle），以及Juniper Networks投资人安迪·拉赫列夫（AndyRachleff）、WeWork投资人布鲁斯·邓列维（BruceDunlevie）。

但你早就很难在聚光灯下看见他们了，有的沉迷于葡萄酒，有的当了LP，有的在斯坦福大学商学院教书。

去年，1999年加入，投Uber帮助Benchmark赚了至少80亿美元的合伙人Bill Gurley也宣布不再主导投资。这意味着Benchmark第一批元老已彻底淡出。

Bill Gurley和几位早期的合伙人不同，他退出的选择不像是财富自由要开启人生新方向，他成立了新的基金，准备投资二级市场。

难道不能继续留在Benchmark辟出一条新路吗？毕竟Benchmark新基金也要投入20%的钱炒股票。但Bill Gurley并没有选这条看似可能的路。因为“交出权力”毋宁是一种更大的仪式感，Benchmark打出的平等、迭代的标签不断被强化。

强势管理的投后做派

虽然基金规模有限，但在投后管理上，Benchmark给人留下的印象相当强势。

这里的强势并不是指姿态、风格，而是因为在被投企业的董事会掌握足够的话语权，通过和极强的主动管理叠加赚到了大钱的方法。

Benchmark在 eBay和Uber这两个项目上，都帮忙挖过至关重要的人，甚至主导更换CEO。

1997年，当时在eBay只有30名员工，年营收不到470万美元时，Benchmark找来了哈佛商学院毕业，原沃特·迪士尼战略官玛格丽特·惠特曼（Meg Whitman）代替创始人奥利维亚担任eBay的CEO。

Founder’s Fund的一位投资人曾对媒体提到，“任何有解雇创始人历史的风险投资公司都可能在最抢手的交易中失败。”

偏偏eBay这个案子做完，却有力地为Benchmark的声誉做出加持。

5年时间，惠特曼领导eBay收购了7家类似的网站，扫清竞争对手，同时帮助eBay在2002年以2亿美元收购了PayPal，完善支付体系。

eBay是一家扛过了互联网泡沫的公司，如果没有Benchmark在战略和执行方向上的帮助，难言eBay能顺利实现从10到100的跨越。

Benchmark 在Uber董事会上的决断更广为人知。2017年，Uber出现一系列丑闻，在Benchmark主导让Uber CEO Travis Kalanick 辞职。

《纽约客》曾报道，一位TPG投资人劝退卡兰尼克时说：“我无法想象这家公司没有你会怎么样，同样的是，我也无法想象你继续留下会对公司造成什么。”但Benchmark的声誉也蒙上了一层灰，被评价为“对创始人不友好”。

除了大动干戈的投后管理，Benchmark也不是不会采取更加温和的行动，他们也有帮助创始人成功的能力。

《华尔街日报》报道，2017年，Snapchat创始人想推迟上市，Benchmark为其设计了一套“激励方案”，虽然创始人不高兴，但这巩固了创始人的控制权。

对投资人而言，退出总是第一位的。Snapchat是Benchmark通过强干预实现高回报的又一个例子。2017年，Snapchat以250亿美元的估值IPO，Benchmark持有1.31亿股。Snapchat上市首日市值破280亿美元，到2018年2月，Benchmark已卖出了一半的股份，回报近10亿美元。

Benchmark还成功孵化过公司。比如2011年7月，Benchmark和Yahoo联合成立了Hortonworks。3年将其送上纳斯达克。

人员更迭透露的变化端倪

Benchmark也发生了变化。比如人员。

49岁的Peter Fenton已经是Benchmark内部资历最老的投资人。2006年，他被Benchmark的创始合伙人之一凯文·哈维（Kevin Harvey）相中。加入Benchmark后，他最知名的案例是在2009年投资Twitter C轮。

而2008年加入，投资Instagram和Dropbox，同时发掘Snapchat的Matt Cohler在2018年已后退一步，现已离开Benchmark，在耶鲁大学捐赠基金当LP。而2017年加入Benchmark的女合伙人Sarah Tavel更像是来接替他的。

他们的职业经历有一些相似。Matt曾担任前社交媒体平台领英和Facebook的CEO助理。而SarahTavel此前曾在Greylock担任合伙人，但过去曾是社交平台Pinterest的产品经理。

Eric Vishria也是在Benchmark待了较长时间的合伙人，已有7年左右。他过去创办的Rocktmelt公司曾被A16z投资，被雅虎收购。有媒体报道，A16z创始人马克·安德森对Vishria评价很高，Vishria只做不说

2018年加入的ChetanPuttagunta更专注于企业服务领域。Bill Gurley在博客中写到，Chetan被投企业称作“董事会的MVP”。他曾领导对Mulesoft和MongoDB的投资，前者以65亿美元卖给了Salesforce，后者在纳斯达克上市。

而去年加入Benchmark的合伙人MilesGrimshaw很年轻，只有29岁，他毕业于耶鲁，此前曾在投资了Instagram的Thrive Capital任职，负责过基金募资。

团队的更替反映出些许变化的端倪，但这并不是一个结果。VC行业的人才是如此重要，甚至可以说对结果的影响是根本性的。

Benchmark最重要的变化来自投资策略，上文提到的用20%的钱进行二级市场投资更能够称为Benchmark做实验的一部分。

这笔账很清楚就能算明白。4.25亿美元的20%是多少？9000万美元。如果放在一级市场，按照互联网公司A、B轮投约1千万~2000万美元的做法，可以投约4~9个公司。凭借benchmark的积累，竞争力够强。

但9千万美元参与二级市场投资，是希望短时间内形成巨大的影响力和号召力吗？一定不是。一方面过去没有经验，另一方面资本显然不够庞大。

但Benchmark选择此种方式也可按图索骥，加强一二级联动已经成为一种趋势。红杉也在做类似的事情。SEC信息显示，去年8月，红杉成立新基金投资二级市场；孙正义也成立了资产管理公司Northstar炒股票；与Benchmark一样团队精简的union square ventures也在介入二级市场。

对二级市场的观察，一般会被认为反哺早期投资，建立更新的更完整的判断。但问题在于，Benchmark过往一直通过持有EBay、Twitter、Uber这些公司与二级市场有紧密联动，也就是说，他们一直坐在一批最重要的公众公司的董事会桌上，因此并不会缺乏对二级市场的认识。

那么，揣测一下主动介入二级市场的理由，大概只有一个解释口径：新的Benchmark团队希望驶入此前并不熟稔的海域，准备重新建立一套认知和标准，迎接下一个时代了。