润科生物靠“脑黄金”IPO能否一帆风顺

“脑黄金”究竟是什么？ 脑黄金就是我们经常在电视广告中听到的DHA，也就是二十二碳六烯酸（Docosahexaenoic Acid）的简称，是一种对人体非常重要的多不饱和脂肪酸。 DHA产品按其来源，可以分为鱼油DHA和微藻DHA。鱼油DHA主要从金枪鱼和鲣等大型海洋鱼的头部、眼窝、内脏的脂肪中提取获得。微藻DHA是采用微生物发酵，从富含DHA的海洋微藻提取获得。同时，两者中DHA的含量也有所不同，鱼油DHA含量在12%~20%左右，微藻DHA含量可达35%以上。

近日，一家主要产品为微藻DHA和ARA的生物技术公司——广东润科生物工程股份有限公司（简称“润科生物”）的上市申请已获得深交所受理，拟冲刺创业板。

虽然润科生物近年来利润率表现耀眼，但公司总体业绩表现一般，受利润主要来源于子公司影响，润科生物上市恐遇阻碍。

业绩“原地踏步”

润科生物的主要产品为微藻DHA和ARA，广泛应用于婴幼儿配方食品、膳食营养补充剂、健康食品等领域。

公司一直专注于利用菌种定向优化、发酵精细调控、高效分离纯化制备和微胶囊包埋等技术，通过可持续的微生物合成制造方式提取微藻DHA油剂和ARA油剂，为全球营养与健康领域的客户提供高品质的营养强化剂产品。

2000年润科生物成立之初，公司的研发项目“来源于海洋微生物的富含DHA脂肪酸便获得了广东省科学技术厅的“广东省重点新产品”认定。并于2004年末实现微藻DHA和ARA产业化。

根据咨询机构Coherent Market Insights的预测，2019年全球微藻DHA和ARA市场容量为4.82 亿美元，到2026年，全球微藻DHA和ARA的市场容量将达到12.26亿美元，2019年至2026年，行业内市场容量将以14.27%的复合增长率保持快速增长。

那么，我们常听到的DHA、ARA究竟有什么功效呢？

公开信息显示，DHA俗称“脑黄金”，是神经系统细胞生长及发育的一种主要成分，对人类神经系统细胞的生长及发育至关重要，能促进脑细胞的生长和神经网络的形成，有利于智力与神经的改善，对婴幼儿智力和视力发育至关重要；同时，DHA 对预防老年痴呆、神经性疾病、降血脂、降血压、降胆固醇、预防动脉硬化、减少血栓形成、预防冠心病等心血管疾病具有积极的保健功效。

ARA是人体生长和发育所必需的脂肪酸之一，对于婴幼儿生长发育至关重要。同时，ARA 是机体一系列生理调节激素的前体物质，对脑部发育、提高视觉敏锐度、酯化胆固醇、增加血管弹性、降低血液黏度、提高免疫力等生理活性具有积极的保健功效。

那么润科生物业绩表现怎么样呢？招股书显示，2017年度、2018年度、2019年度和2020年1-6月，公司营业收入分别为1.51亿元、1.73亿元、1.71亿元和1.19亿元，公司的收入几乎只是在“原地踏步”。

利润主要来自于子公司

值得注意的是，润科生物在招股书中提示：报告期内，公司合并报表归属于母公司净利润分别为0.57亿元、0.67亿元、0.70亿元及0.49亿元，主要来源于公司之全资子公司福建润科。

如未来福建润科未能向发行人进行现金分红或存在重大投资计划、现金支出的情形而无法及时、足额向母公司分红，则可能造成发行人无法及时向投资者进行分红的情形，提醒投资者关注现金分红风险。

风云资本界在梳理时发现，招股书中福建润科2019年度的净利润为0.73亿元，2020年1-6月的净利润为0.51亿元。然而，母公司润科生物2019年度和2020年1-6月的净利润则为0.70亿元和0.49亿元，也就是说，润科生物的净利润全部来自于下属子公司福建润科。

对此，知名经济学家宋清辉表示，净利润主要来源于子公司，对于公司发展存在的风险很大，一旦子公司经营生变，就可能危及母公司生存发展。

宋清辉进一步表示，母公司的主要利润来自于100%控股的子公司，说明母公司独立性不足，监管层可能不会让这样的企业上市。即使这样的企业上市，其将来退市的可能性也很大。

毛利率堪比“钻石”，客户集中度高

虽然润科生物近年来总体业绩表现一般，但是报告期内公司毛利率较高，2019年度已超70%。值得一提的是，公司的“脑黄金”产品毛利率远高于金店行业，可与钻石零售行业相媲美。

招股书显示，2017-2019年、2020年上半年，润科生物的毛利率分别为72.21%、73.39%、73.86%和66.83%。前段时间因毛利率表现亮眼而备受关注的DR钻戒母公司，近年来毛利率也基本维持在70.00%左右。

同时，微藻DHA、ARA产品在国内外均面临着日益加剧的市场竞争，国外帝斯曼公司在全球市场保持着领先地位，国内也有嘉必优（688089.SH）等实力竞争对手。目前，国内上市公司嘉必优在产品和业务上与公司较为相似，嘉必优同样以ARA、DHA产品为主，但成立时间稍晚于润科生物。

值得注意的是，润科生物与同行业可比公司相比仍处于领先地位。2017-2019年，润科生物的毛利率超过同行均值约30个百分点。报告期内，与润科生物产品及业务相似的嘉必优毛利率均值分别为46.45%、48.94%、53.97%和56.45%。

经过多年发展，公司也积累了一定的客户资源，主要客户包括飞鹤、君乐宝、贝因美、完达山、蒙牛（雅士利）、Blue River Dairy LP 等国内外知名乳制品企业。

润科生物向前五大销售收入占营业收入的比例分别为50.25%、44.19%、50.04%和60.65%，下游客户的集中度相对较高。如若未来主要客户因其经营策略调整、经营状况不佳、行业性需求下滑，或转向公司竞争对手大量采购，从而减少对公司的采购订单，将对公司经营业绩产生较大的不利影响。另外，如若主要客户出现重大经营或财务风险，公司对其货款回收将面临较大风险。

针对以上问题，我们通过邮件联系了润科生物相关负责人，但截至发稿并未获得回复。