优客工场正式上市：没有造富盛宴，只剩细水长流

共享办公走到今天，短短5、6年，筚路蓝缕，中间有过高光有过低谷，如今这个崭新的行业终于诞生了第一股。抢跑WeWork，优客工场绕道登陆纳斯达克。

作为优客工场的创始人，毛大庆今早在朋友圈发文纪念：“一旦出发，必须到达 2015/4/18-2020/11/18”。优客工场上市这一天，正好是毛大庆创业5年零7个月。

优客工场的上市为行业上半场画下了一个逗号，仅从上市这件事本身来看，没有众人期待的造富盛宴。优客工场的上市，也成为了行业下半场的开端，行业在经历过2018年的疯狂期之后，逐渐回归理性，正式走入精细化运营阶段，下半场启程后少了泡沫，只剩细水长流。

作为共享办公行业第一股，优客工场表现如何呢？

优客工场正式上市：融资超4亿，市值近40亿

美东时间11月18日，国内联合办公运营商优客工场完成与特殊目的收购公司Orisun Acquisition Corp.（以下简称“Orisun”）的业务合并，通过SPAC途径正式登录纳斯达克。优客工场将从19位投资者手中获得一笔至少6650万美元（折合约4.36亿人民币）的投资。

同时，壳公司Orisun已完成公司名称、证券简称和交易代码变更。

公司名称由Orisun Acquisition Corp.变更为Ucommune International Ltd.，证券简称由ORISUN ACQUISITION变更为UCOMMUNE INTERNATIONAL，交易代码由ORSN变更为UK。

截至11月18日收盘，优客工场股价涨幅4.9%，市值达6.07亿美元（折合约39.79亿人民币），这一市值略低于此前7.69亿美元的预估市值。

近40亿的市值在资本市场是什么水平？

港股物管公司滨江服务目前的市值约42.6亿港元（折合约36亿人民币）、彩生活的市值约55.4亿港元（折合约46.9亿人民币）。

也就是说，在褪去科技股高估值的光环下，优客工场目前的市值跟港股中小物管公司市值接近。

至此，优客工场不仅成为联合办公第一股，也成为了第一家通过SPAC模式登陆美国资本市场的联合办公企业。

根据壳公司Orisun发布公告，2020年6月29日, Orisun, Ucommune Group Holding Limited（以下简称“ Ucommune ”）, Ucommune International Ltd（以下简称“ PubCo ”）和其他投资方达成合并协议。

彼时，合并后的公司的预估市值约为7.69亿美元，相当于2022年预计净收入的2.58倍。  

2020年8月18日，Orisun、PubCo 、Ucommune与17位投资人签署了投资协议，根据该协议，投资者同意投资不少于6600万美元，方法是：（i）在业务合并结束之前，在公开市场或私人交易中收购Orisun的普通股，或（ii）在业务合并结束时以每股10.10美元的价格购买新发行的PubCo A类普通股。

彼时，据PropTech研习社了解到，优客工场还将继续与其他投资人签署相应投资协议。

2020年11月15日，Orisun、PubCo和Ucommune与另外两名投资者签订了投资协议。

截至2020年11月16日，公司已与19位投资者签署了投资协议书，投资人同意通过在公开市场上收购PubCo A类普通股或Orisun普通股的方式投资不少于6650万美元。

据IPO早知道报道，这19位投资者包括小米的子公司Green Better Limited以及阳光100中国。

2020年11月16日，壳公司Orisun举办了股东特别会议。于特别会议记录日2020年10月7日，公司共有5,783,235股普通股有权在特别会议上进行表决。在特别会议上，有4376,688股由代理人或亲自投票的股份，占流通股总数的75.68％。

至此，优客工场筹划半年之久的借壳上市终于画上了个圆满的句号。

去年底，优客工场曾向美国证券交易委员会公开递交招股书，拟寻求在美国纽交所上市，计划融资1亿美元。今年上半年，被疫情阻塞上市进程的优客工场，最终选择了通过SPAC模式登陆纳斯达克。

据IPO早知道报道，合并完成后，先前已接替毛大庆CEO职位的联合创始人何壮坤将担任优客工场首席执行官，优客工场首席发展官兼CFO张国文将担任首席财务官，现优客工场首席战略官王国航、首席运营官关心、首席技术官徐彬超、首席市场官吾震飞以及首席产品设计申江海将继续担任现有职位。而毛大庆目前已将工作重心放入下一创业项目共享际。

图：优客工场官网展示的管理团队

公开资料显示，何壮坤曾担任优客工场的首席律师、首席法务官，在此之前，曾担任北京六合金证律师事务所合伙人，北京律师协会合同法专业委员会委员。

根据招股书披露信息，优客工场2019年全年收入为11.67亿元，同比增长160%。在收入增长的同时，优客工场的净亏损持续收窄。2019年全年净亏损与收入比，较2018年收窄30%，2020年上半年较2019年全年进一步收窄31%。

此外，在2020年全球经济受到新冠疫情的影响下，优客工场在2020年上半年实现经营性净现金流回正，净流入达242万元，而2018和2019年全年净流出分别为0.52亿元和2.23亿元。

截至2020年6月30日，优客工场的会员数量已达到85.13万，在全球运营场地的所在城市数已达到47，成熟场地（运营时间超过24个月的场地）出租率为77%，全部场地出租率为70%。

2020年4月18日，优客工场五周年战略发布会宣布继续向轻资产模式转型。截止2020年6月30日，轻资产场地数占比从2018年年底的16%增长为35%。据其他渠道报道，今年有望冲击400个连锁店，轻资产占比超过50%。

一路走来，优客工场一直扮演着国内联办老大哥的角色，在一级市场游戏规则改变的情况下，优客工场紧急叫停IPO，转而借道SPAC造壳上市。果不其然，优客工场还是成为了行业第一股，从第一天上市的市场反应来看，优客工场在二级市场的股票交易还不够热闹。

那么，优客工场选择的这条路径，值得其他共享办公选手借鉴吗%3F不妨跟随我们来回顾一下优客工场的曲折上市路。

回顾：优客工场曲折上市路

早在今年7月6日，优客借道SPAC方式上市的消息就被爆出。

彼时，市面上误传优客工场被并购，优客工场相关人士出面辟谣，不是被并购而是通过SPAC方式上市。

消息传出后，市场上对此的解读各异。对于上市本身，处于缄默期的优客工场“不予置评”。

优客工场“曲线”上市

7月6日晚间，中国最大的联合办公优客工场宣布已与在纳斯达克上市的SPAC（特殊目的收购公司）Orisun Acquisition Corp.签订了最终合并协议，合并后的公司总价值将达到约7.69亿美元。交易完成后，双方将以新的股票代码在纳斯达克流通交易，同时优客工场目前的管理团队将继续运营新公司。

目前，优客工场上市进程还只走了一段，到真正上市敲钟那一刻还需要经历一系列财务审计。

消息基本面爆出几个核心信息：1.不是直接上市，而是借道SPAC模式；2.优客工场去年估值是30亿美元，如今降到了7.69美元；3.是否签了对赌。

首先，我们来了解一下SPAC上市模式。

SPAC（Special Purpose Acquisition Corporation）对应的中文是：特别并购上市，它作为美国多层资本市场的一种补充，已经推行了多年。

SPAC上市是一种介于IPO和借壳上市之间的上市模式，适用于高成长性且急需融资的中小企业。

SPAC最早出现于上世纪90年代美国，很快成为市场关注的热点，但在2008年金融海啸之后陷入低谷期，直到2012年后又逐渐复苏。仅在2019年，SPAC的 IPO募资达到创纪录的136亿美元。如今，有越来越多专注中国市场的SPAC在美国上市。 

国内通过这种方式成功融资的有北京奥瑞金种股份有限公司(SEED.US)和美联英语。

今年3月，“美联英语”以SPAC的模式登陆纳斯达克交易所，目前的市值6.28亿美元。

据PropTech研习社了解，美联英语曾于2019年5月向美国SEC递交IPO，原计划在纽交所上市。截至7月7日收盘，美联英语的股价为11.82美元，与美联英语在最早提交IPO时10美元的发行价相差不大。

那么，优客工场SPAC模式是如何操作的？

公开资料显示，Orisun Acquisition Corp.是一家专门收购其它需要上市公司的壳公司，在美国特拉华州注册成立，目的是与一个或多个企业或实体进行合并、股份交换、资产收购、股份购买、资本重组、重组或类似的业务合并。

根据合并协议的条款，Orisun的全资子公司Ucommune International将收购Ucommune，从而使Ucommune International成为纳斯达克交易所的上市公司。在交易生效时，优客工场的股东和管理层将获得Ucommune International的7,000万股普通股。

为什么必须要并购呢？ 

由于SPAC在合并前已经是纳斯达克或者纽交所的上市公司，所以合并后的新公司自动成为上市公司。至此，目标公司的上市夙愿就已达成。

我们再来简单描述下SPAC的运作历程：成立6个月内完成IPO上市；在上市后并购前，SPAC所募集的存在托管账户的资金全部用于固定收益投资，比如国债；上市后24个月内，完成目标公司并购，否则将会清盘。

上市后，SPAC如果找到合适的非上市目标公司，尽职调查也没毛病，全体股东会投票决定是否合并。如果大多数股东同意，那么目标公司将获得SPAC托管账户中的资金，而SPAC的投资者会获得合并后公司的部分股权作为回报。

如果有超过50%的股东反对，则并购失败，投资人拿钱走人；如果反对的股东未达50%，则反对股东按比例拿钱走人，剩余股东继续并购。

也就是说，不仅仅是优客工场去美国资本市场挑了一个现金壳—Orisun，美国资本市场的壳公司们也在市场上搜罗标的。

看对眼的就一拍即合，通过并购将资产装进去，以此来完成上市闭环。

优客工场被低估了吗？

第二个关注点是估值，优客工场7.69亿的估值怎么出来的？

官方新闻稿披露的消息是：合并后的公司的预估市值约为7.69亿美元，相当于优客工场2022年预计净收入的2.58倍，在没有股东赎回的情况下，优客工场将从Orisun的信托账户中收到4480万美元现金。

在SPAC的交易模式下，最终成交价是并购双方谈出来的，所以被并购公司的股份价格会卖得比IPO价格低很多。 

如果说，与IPO相比，SPAC优点多多：周期短、门槛低、费用少、风险小、成功率高、融资金额确定，那么SPAC剩下的缺点就是估值低。

估值低有什么问题呢？会遭受股东层面的压力吗？

再继续引申就会是，优客工场绕道SPAC模式上市，是不是被股东们逼的？

毕竟优客工场一直以来就以股东众多著称。天眼查数据显示，优客工场的工商股东共有45位，其中包括星牌集团、龙熙房地产、红杉资本、鸿坤亿润、真格基金、普思投资等知名机构。

PropTech研习社从多位投资经理处了解到，投资机构一般都会和被投企业签订对赌协议。

“也算是有个保障，不然我们太虚了。今年市场上各家机构签对赌的挺多的。”一位投资人称。

行业对于优客工场被股东施压的猜测也很多，那么优客工场究竟有没有签对赌？是不是被资本方赶鸭子上架去上市的？

PropTech研习社从了解优客工场上市内情的业内人士处得知，优客工场至今没有签过任何对赌协议，也不存在股东施压的情况。

至于估值，这位内情人士分析，定高了“上去就破发，没面子”。7.69亿美元的价格是双方商量出来的，资本市场本质就像个菜市场，公司作为推到市场上的“菜”，关键是要以合适的价格卖的出去。如果一开始定的低，未来提升的空间大，对于优客工场和壳公司双方来说都有利。 

至于公司管理层，这位知情人士透露目前相对稳定，核心高管基本都财富自由，不会存在上市后套现跑路的可能，所以是想做一门长久的生意。

至于7.69亿美元的估值，上述内情人士分析，跟其他已上市的企业对比也算是不错的，对照优客工场去年12-13亿人民币的收入，7.69亿换算后有60亿左右的估值。估值对照收入抬了5倍还多，而其他同行业头部上市公司甚至拿不到5倍以上的估值，按照当下资本市场情况来看也不能说被低估了。

再者，目前优客工场还在Pre-IPO环节，到正式IPO阶段还会有新的资金进来，到时候估值继续上涨是大概率事件。

还有一个可能会被误读的是，三年营收约定被解读为“对赌”。

官方在外媒渠道披露的信息是：Ucommune股东将有权获得最多不超过400万股Ucommune International普通股的收益对价，但前提是优客工场2020年、2021年和2022年的净收入符合某些特定条件，或在达到某些特定目标之前达到一定的股价门槛。除某些例外情况外，现有Ucommune股东持有的所有股份将在交易完成后至少六个月内遵守锁定协议。

上述这位了解内情的业内人士指出，这是对于优客工场股东的额外激励，3年分三次释放。

如今，优客工场终于正式上市，首日市值略低于7.69亿美元的预期，外面的人等着围观的造富故事并没有在这里上演。但对于已经变化了的资本市场和共享办公行业来说，细水长流、稳扎稳打或许将是接下来的常态。