高特佳收网，1亿变60亿

2020年10月13日晚，博雅生物发布了被华润医药收购的报告书。这家由深圳PE机构高特佳一手送上市，并执掌控股权8年之久的上市公司终于迎来了易主之时。

公告显示，华润医药将从高特佳手中收购博雅生物6933.19万股股份，占总股本的16%；同时，高特佳还将剩余5704.96万股股份的表决权委托给华润医药，占总股本的13.17%。交易完成后，华润医药将取代高特佳，成为博雅生物的控股股东。

博雅生物于2012年上市，被普遍认为是国内第一家由私募股权基金控股并成功运作上市的公司。它很长时间以来被看作是国内PE机构尝试控股权投资的标杆性案例。

高特佳在2007年以1亿元买下博雅生物，5年后打造出一家上市公司，13年后终于迎来了退出。根据博雅生物的相关公告估算，待到华润医药的收购最终完成，高特佳将完成套现约28亿元，另外还将保留博雅生物小股东的身份，持股市值约24亿元。

13年耕耘，首个PE控股上市公司是如何炼成的？

2007年12月，高特佳以1.02亿元的价格收购了博雅生物85%股权，在当时是一个轰动性的投资案例。时至今日，PE机构发起控制权投资仍不常见，在十多年前就更稀罕了。当时同行纷纷猜测，高特佳是被迫“接盘”成为大股东的。

根据原高特佳总裁黄煜在接受采访时的说法，2007年10月高特佳得知江西抚州市计划卖掉博雅生物，于是第一时间派出团队奔赴江西。高特佳没有遇到竞争对手，双方谈判也非常快，两个月后就签了协议。

高特佳能拿以1亿多的低估值就拿下博雅生物，是因为2007年的博雅生物已经经营困难，该年的净利润仅600多万元。更糟糕的是，高特佳控股还没到半年，博雅生物就差点因为医疗事故“黑天鹅”而直接夭折。2008年5月，有6名病人在注射了博雅生物的血液制品后死亡，博雅生物立即被停产。好在此后的调查撇清了博雅生物的干系，2008年底博雅生物获批复产。

经历过初期的波折之后，博雅生物很快进入发展快车道，盈利状况快速好转。2008年博雅生物虽停产半年仍盈利超过1000万元，2009年净利润约3000万元，2010年接近5000万元。

2012年，博雅生物成功在创业板上市，成为国内第一家由私募股权基金控股并成功运作上市的公司。

上市当年博雅生物实现净利润7500万元，市值超过40亿元。截至上市前，高特佳及高特佳控制的融华投资、汇富投资合计持有博雅生物61.7%的股份，这些股份当时的账面价值超过20亿元。

但上市并不是终点，博雅生物在上市后仍然保持着高速增长。到2019年博雅生物营收达29.09亿元，净利润达4.42亿元。

从2008年到2019年的11年间，博雅生物在高特佳执掌下营收增长了30多倍，净利润增长了40多倍。博雅生物从一家总估值不过1.2亿元的地方性血制品公司，成长为一家市值近200亿元的龙头公司。

从2017年开始，高特佳在投资期满十年后开始寻求套现退出。2017年4月、5月间，高特佳首次减持博雅生物，减持数量为400多万股。2019年7月、11月，高特佳又一次减持，合计减持约800万股。

真正的大规模减持开始于2020年5月之后。2020年5月至9月，高特佳及其一致行动人一共减持了2000万股，套现金额在2亿元左右。此次高特佳向华润医药协议转让6933万股，占博雅生物总股本的16.00%，一次性套现26亿元。

转让完成后，高特佳及控股子公司仍持有博雅生物约6000万股，按目前股价市值约24亿元。

一鱼多吃，“PE基金+上市平台”的闭环

对高特佳而言，博雅生物不仅仅是一个带来了高额回报的投资项目。十多年来，高特佳围绕博雅生物做了大量布局，试图打造一个“PE基金+上市平台”的闭环。

在博雅生物2012年刚刚上市之时，黄煜就对媒体表示，高特佳将“以博雅为支点，对整个行业开展整合”。高特佳对博雅生物的期望值非常高，黄煜曾表示，“相信高特佳在这个项目的盈利不会低于150个亿。”

具体到落地，高特佳的打法就是“产业并购基金”模式。可以说，高特佳把“产业并购基金”模式推向了极致。根据博雅生物2020年中报，公司共有三个长期股权投资项目，分别是诸暨睿安、前海优享、深圳睿宝，它们均为由高特佳管理的私募股权基金，规模合计约48亿元。

通过外延式并购，博雅生物上市后逐渐从单一的血液制品公司，转型为一家集血制品、生化药、化学药、原料药等多种业务于一身的综合性医疗产业集团。通过与博雅生物联动，高特佳布局了大量医疗产业项目，作为博雅生物横向、纵向及多元化扩张的并购目标。

最近的一个例子是罗益生物，该案虽然在最后一步重组时因估值过高等问题被证监会拦下，但高特佳的运作思路已经展现得淋漓尽致。

2018年，前面提到的由博雅生物出资的深圳睿宝，以及其他高特佳管理的基金共同投资了疫苗企业罗益生物。投资完成后，罗益生物进入无实控人状态，高特佳控制的高特佳懿仁、苏疌泉高特佳、高特佳睿安、高特佳睿宝等合计持有37.3%的股份。

在2018年高特佳投资之前，罗益生物的经营情况并不理想，长期亏损。2017年罗益生物的亏损额达4100万元。高特佳入股之后，罗益生物改组了董事会并调整了高管，盈利状况迅速好转。2018年净利润1648万元，2019年1-9月净利润达5176万元。

扭亏为盈之后，下一步该博雅生物出场了。

2019年，博雅生物宣布谋求布局疫苗业务，拟收购罗益生物。2020年1月，博雅生物发布收购草案，拟以发行股份、可转债以及支付现金的方式购买罗益生物48.87%股权。该交易的对手方中，深圳睿宝、重庆高特佳均系高特佳旗下基金，两者其合计持有罗益生物8.50%的股权。

在2018年的投资中，罗益生物的估值为10.78 亿元。在博雅生物的收购草案中，罗益生物的估值涨到了15亿元。

然而，2020年4月博雅生物收到了证监会对该并购案的否决通知，否决的原因是“未充分披露标的资产报告期业绩大幅增长的原因和合理性，未充分披露业绩预测依据的合理性”。随后，博雅生物宣布终止收购罗益生物事项。

45亿元并购丹霞生物，未来悬而未决

高特佳围绕博雅生物的布局中，最可惜的还不是罗益生物一案，而是丹霞生物。丹霞生物是高特佳为博雅生物准备的一份厚礼。高特佳豪掷45亿元收购了丹霞生物，为了把它装进博雅生物，高特佳已经苦心运作了三年。然而，重组大业未竟，高特佳已将博雅生物的控股权出让给华润医药。

2017年4月，高特佳与博雅生物联合发起设立了产业并购基金前海优享，基金总认缴规模约38亿元，其中博雅生物认缴5000万元。基金的第一大LP为平安证券，出资比例达41%，未披露是否存在结构化安排。

前海优享在设立的当月即以45亿元收购了丹霞生物99%的股权。丹霞生物也是一家血液制品公司，2016年营收为5264.33万元，净亏损7412.3万元。（丹霞生物被收购后已改名为博雅广东，为避免混乱下文仍称丹霞生物。）

收购丹霞生物之后，高特佳控股了两家血液制品公司。为此，高特佳表态将以博雅生物为唯一平台整合相关业务，并承诺在2021年12月31日之前解决同业竞争问题。言下之意，博雅生物将在这一日期之前完成对丹霞生物的收购。

但丹霞生物被收购后也遭遇了“黑天鹅”事件。2017年初，国家食品药品监督管理总局对丹霞生物进行药品GMP飞行检查，发现人血白蛋白铝离子高于《中国药典》标准的问题，2017年4月丹霞生物的《药品GMP证书》被收回。一直到2019年8月，丹霞生物才再次拿到《药品GMP证书》恢复正常生产经营。

因《药品GMP 证书》收回而暂停生产之后，丹霞生物转而为博雅生物供应血浆。

2017年5月23日，博雅生物宣布，预计将于两年内向丹霞生物采购调拨不超过100吨原料血浆、不超过180吨原料血浆，用于生产静注人免疫球蛋白的组分；不超过400吨原料血浆，用于生产人纤维蛋白原的组分，总计金额不超过4.02亿元。

合同签订后，博雅生物预付了款项，但采购原料血浆事项未能获得相关部门批准，丹霞生物并未如约供应血浆。

2019年4月，博雅生物再次与丹霞生物签约，同意终止2017年的合同，并重新约定向丹霞生物采购不超过500吨原料血浆，这次的合同金额是8.25亿元。

但奇怪的是，博雅生物又一次预付了款项，而批文也又一次没有拿到，丹霞生物又一次没有如约供应血浆。

2020年中报显示，博雅生物账上共有8.42亿元的预付款项，其中8.18亿元付给了丹霞生物。这对博雅生物而言不是个小数目，截至2020年6月底博雅生物流动资产总共只有30亿元，账上货币资金5亿元。

好在丹霞生物已经开始偿还预付款。博雅生物2020年9月28日公告，针对暂不能供浆这一现状，丹霞生物开始偿还预付款，截至公告披露日，已偿还6000万元。

目前，丹霞生物仍欠着博雅生物7.63亿元的货款。在此次华润医药入主博雅生物的交易中，该问题也是深交所问询的重点。深交所要求博雅生物说明，丹霞生物对公司的债务是否会在高特佳集团转让控制权前予以清偿。

在博雅生物的控股权被卖给华润医药之后，丹霞生物的重组前景也扑朔迷离起来。此次华润医药收购博雅生物控股权的方案，并未提及对丹霞生物未来的安排。2020年9月30日博雅生物公告，董事会已决定豁免了高特佳关于消除同业竞争问题的承诺。

对高特佳来说，这一原本为博雅生物“深度定制”的控股权投资，如今有些进退两难。一位医药产业的投资人向投中网表示，丹霞生物要独立上市会比较难，最好的结果可能还是由博雅生物并购。

深交所在问询中也特别提到了原大股东承诺的问题，要求做进一步说明。丹霞生物的未来仍悬而未决。