神州优车：大而不倒？

文|独孤昭弦

来源|博望财经

在陆正耀的“汽车帝国”缔造过程中，资本扮演了极其重要的作用。曾经中关村的代理商在其创业十多年的历程中，资本总能在最危险的时刻挽救危局。如今，已经坐拥3家上市公司，即将完成汽车全产业链布局的陆正耀和“神州系”真的可以做到“大而不倒”了吗？

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资本玩家

2019年5月17日，瑞幸咖啡登陆纳斯达克，从创立到上市仅花费一年半也打破了此前映客保持的纪录。作为瑞幸背后的实际掌控者，陆正耀成为了令人瞩目的资本玩家。

“孵化”瑞幸可以说是陆正耀在互联网“下半场”的一次试水，或者说他用瑞幸证明了自己对于互联网、资本、消费三者之间独特的理解。在这三者联系的江湖中，陆正耀已经不止一次证明了他那极具神州系的打法：稳准狠的高频市场推广加上多频次的资本运作。

一嗨租车的章瑞平对此不会陌生。比神州租车还早一年的一嗨曾经一度是资本眼中的“香饽饽”。先后获得了包括启明、鼎晖、高盛等机构的投资。不过，作为后来者的神州用更加激进的打法抢占了市场先机。

“那个年代一嗨更像是布道者，而神州则是实际获利的”一位投资人这样回忆当年的租车行业大战。当时，神州租车开始大规模扩张，C端广告更是铺天盖地。陆正耀几乎是押上了全部身家用于车辆扩张和广告投放。

如果翻看当年的历史，你会发现神州租车第一次IPO历程和今天的瑞幸有许多相似之处。都是通过短时间的激进扩张和大规模的舆论攻势简单粗暴地获取用户和流量、都是在已经有前人布道（一嗨布道租车、星巴克布道咖啡）的背景下进入市场，都是给外资背景的投资人们讲了一个富有想象力的资本故事（中国版的星巴克和中国版的租车Hertz）。

只不过，神州租车第一次IPO并没有瑞幸这般顺利。2012年神州租车IPO未果，当时财报显示其资产负债率高达95.81%，并且在2011年亏损1.51亿元，2012至2013年间，其净亏损分别约为1.32亿元、2.23亿元。

在这个关键时期，资本成为了最好的“帮手”。神州租车大股东联想控股及时出手。联想控股除了直接给予贷款外，还对神州租车的付息债务几乎全部提供了无条件担保，总额达41.57亿元，期限一般在2-3年，利率介乎央行基准贷款利率上浮5%至固定利率9.5%之间。

此外，为解决12%的高额财务占比费用，联想控股首先引入华平投资，而在半年后，又引进国际租车巨头赫兹（Hertz）。当时华平2亿美元投资是其在中国的最大单笔投资，这笔投资对于当时的神州租车而言堪称“救命钱”。值得关注的是，联想主导对神州投资的正是后来创立愉悦资本的刘二海。而华平的投资人正是后来加入神州优车担任副总裁的黎辉。

解决了资金问题的神州开始快速抢占用户心智。在神州租车之前，市场已经被一嗨租车和至尊租车抢占。当时一嗨租车有1200辆车，至尊的规模是1000辆，神州只有600辆车。但陆正耀依然决定花几千万投广告。在听取了江南春的建议后，陆正耀在分众的广告投放使得神州租车一时风靡全国，几乎所有人都记住了“神州”与“租车”这两个关键词，一嗨和至尊则只能成为看客。

2014年9月登陆港交所。作为此前竞争对手的一嗨租车营收尽管早于神州租车上市，但神州租车当年营收却相当于一嗨租车的4.8倍，陆正耀的资本运作首战告捷。

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棋局掌控者

在神州租车上市进程中所运用的打法成为陆正耀此后叱咤资本市场的“不二法宝”。神州租车上市仅仅一年后，滴滴与Uber的崛起让陆正耀目光又转向了网约车市场。

2016年1月，神州优车正式成立，陆正耀将原来神州专车的相关资产、业务、债权债务及5家子公司100%股权全部置入。随后，如同此前神州租车一样的资本运作开始进行。仅仅2016年上半年，神州优车就完成多轮融资，这其中既有云锋投资、云岭投资、中金公司等财务投资者，也有浦发银行、浙银资本、招商致远、上汽这样的战略投资者。2016年7月，神州优车挂牌新三板，历时仅仅一年半。

资本运作之后，紧接着就是团队组建。陆正耀辞去神州租车职务，成为神州优车董事长兼CEO，并使神州优车成为神州租车第一大股东，他本人也随之成为神州优车的实际控制人。曾经为发展速度、吸引资源让于联想的第一大股东位置重新回到手中，陆正耀成为“神州系”真正的棋局掌控者。

已经坐拥两家上市公司的陆正耀（神州租车、神州优车）开始了又一次布局。这次他讲目光瞄准了新能源造车。2017年6月12日，神州优车正式成立产业基金，总规模将达到 100 亿人民币。当天，小鹏汽车获得了该基金领投的 22 亿人民币A轮战略投资。2018年7月，神州优车又以11.4亿元收购五龙电动车37%股权。

如果说此前的几笔投资是“开胃菜”的话，那么入主宝沃汽车则成为真正的大手笔。2018年12月，陆正耀的朋友兼同学王百因控制的福建企业长盛兴业受让福田汽车持有的宝沃汽车67%股权，交易实际价格超过82亿。

这笔交易中，神州优车为福田汽车给宝沃的借款提供了24亿元担保，还与宝沃汽车达成了深度战略合作关系。因此，陆正耀被视为这笔交易的真正主事人。2019年3月，神州优车收购了北京宝沃67%的股权，陆正耀完成了其“汽车帝国”中最关键的一块“拼图”。

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大而不倒？

时至今日，陆正耀已经掌控了三家上市公司（神州租车、神州优车、瑞幸咖啡），对于资本的运作可谓得心应手。在“神州系”的发展历程中，几乎已经形成了一整套的商业模式打法：快速大量融资——迅速扩张门店（车辆）抢占市场——舆论轰炸抢占用户心智——讲故事登陆资本市场——进军下一个市场，如此循环。

在这一整套商业模式中，资本成为了不可或缺的助力。一方面短期市场扩张与广告投入需要大量的资本注入；另一方面通过资本财务手段也可以助力企业战略调整。

从2016年到2018年，神州优车一边通过国内资本市场进行融资，另一方面开始收购神州租车股份。在神州优车登陆资本市场两年的时间里，共斥资35亿收购了神州租车的股份。在这一系列左手倒右手的过程中，神州优车和神州租车都处于亏损状态，但却因巧妙的资本运作和极富有吸引力的资本故事（合并两家公司，回归A股上市）通过二级市场的杠杆完成了资本运作。

同样的故事还发生在瑞幸身上。2017年，瑞幸咖啡从Haode Investment Inc.和Primus Investments Fund 处分别获得180万元人民币和9290万元人民币贷款。两家公司均为陆正耀下属的公司。上述两笔贷款均无利息，期限一年，瑞幸咖啡在2018年将这两笔贷款还清。2018年，Haode Investment Inc.又向瑞幸咖啡提供了1.476亿无息贷款。

2019年3月，瑞幸咖啡通过抵押咖啡机等动产向中关村科技租赁有限公司贷款4500万元人民币。截至2019年3月31日，根据资本租赁持有的资产账面金额为2.066亿元人民币（3080万美元），瑞幸未来在资本租赁下的最低租赁付款为1.132亿元（1690美元）。伴随着瑞幸的上市，这些贷款都已还清。

收购宝沃成为陆正耀资本运作的又一经典案例。要知道，在收购宝沃的同期，神州优车刚刚开始盈利。2019年8月31日，神州优车公布的最新半年报显示，神州优车半年报显示，2019年1-6个月里，神州优车实现营业收入约19.20亿元，较上年同期下降48.98%，产生营业成本约19.66亿元，较上年同期下降34.22%。净亏损约6.53亿元，上年同期实现盈利。

对此，神州优车表示，亏损是因为北京宝沃推出的汽车新零售模式正处于市场培育初期，神州优车在宝沃销售渠道建设、宝沃品牌建设等方面的资金投入较大。而营收的下降主要是因为专车及车闪贷业务的减少。

收购宝沃后所推出的新零售模式，使得神州宝沃饱受质疑。

宝沃上半年的销售数据显示，宝沃销售新车30393辆，同比增长超过80%。相比之下，2018年宝沃全年销量32942辆，下降25.7%，其中第四季度单季暴跌40.3%。

在汽车市场相对较冷的情况，和宝沃的保有量来看，此数据一出，业内一片哗然。许多业内人士猜测，是神州“左手倒了右手”，自产自销了。不过对于行业的质疑，陆正耀也曾表示过：“如果只是为了吃鸡蛋，没必要建个养鸡场。”更多的评论则认为，神州优车是在等待宝沃的资产下调，因为一旦达到神州优车总资产的50%红线，将构成重大资产重组。

正如畅销书《大而不倒》所揭示的那样：当金融机构太大，高度互联，有着巨大杠杆使得政府都没有胆量让他们自由倒闭以免威胁到整个经济时，其背后的危机是巨大的。对于擅长资本运作的陆正耀而言，高度关联的“神州系”看似坚不可摧，只是它真的可以做到“大而不倒”吗？